10月23日， ST超日重組的投票會(huì)議（第二次債權(quán)人會(huì)議和出資人會(huì)議）即將召開(kāi)，該次會(huì)議將決定*ST超日的命運(yùn)及眾多相關(guān)方面的利益。超日重組受到如此高的關(guān)注與各方拉鋸，追根溯底，跟今年年初轟動(dòng)一時(shí)“11超日債”有關(guān)。

2014年3月4日晚*ST超日發(fā)布公告稱，“11超日債”本期利息將無(wú)法于原定付息日3月7日按期全額支付，僅能夠按期支付共計(jì)人民幣400萬(wàn)元。至此，“11超日債”正式宣告違約，成為國(guó)內(nèi)首例違約債券。

重組方案受阻

如今，超日的破產(chǎn)重組讓債民們有了本金、利息全額償付的可能，尤其“11超日債”債民們一致希望重組草案獲得通過(guò)。然而，另一利益涉及群體對(duì)草案提出了反對(duì)，以阿特斯為代表的部分普通債權(quán)人認(rèn)為20%的償債方案有悖公平，重組方案的賠償額度應(yīng)該在20%的基礎(chǔ)上有所提高，因此阿特斯、東方日升、天龍光電、橫店?yáng)|磁、浙江晶科、名門(mén)地產(chǎn)等18家知名企業(yè)在蘇州抗議該重整方案。

按照18家企業(yè)的要求，償還比例要得到提高。他們指出，以往上海法院受理的破產(chǎn)重組案例共四起，普通債權(quán)受償比例最低的30%，近期破產(chǎn)重整的無(wú)錫尚德受償比例也是在30%。如果超日?qǐng)?jiān)持20%的受償比例，那么這些債權(quán)人可能會(huì)投重組反對(duì)票，試圖讓重組失敗。

經(jīng)業(yè)內(nèi)分析師預(yù)估，在蘇州開(kāi)會(huì)的普通債權(quán)人約代表著十多億元的債權(quán)，而他們所在的普通債權(quán)組總計(jì)涉及債權(quán)47億元。每上調(diào)1個(gè)點(diǎn)，意味著未來(lái)的重組方要多掏4700萬(wàn)元現(xiàn)金。

作為重組方，江蘇協(xié)鑫牽頭并協(xié)同的8方財(cái)務(wù)投資者以及九家機(jī)構(gòu)表示，參與進(jìn)來(lái)一方面因?yàn)?ldquo;受到上海市政府的邀請(qǐng)”；一方面當(dāng)然也為了A股的殼資源但需要兜底，協(xié)鑫集團(tuán)做出承諾，重組后通過(guò)恢復(fù)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等各類方式，使超日太陽(yáng)2015年、2016年實(shí)現(xiàn)的經(jīng)審計(jì)的歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別不低于6億元、8億元，否則將以現(xiàn)金進(jìn)行利潤(rùn)補(bǔ)償。

協(xié)鑫高層表示此次介入重整，做出的重整計(jì)劃對(duì)各方利益做了最大兼顧，付出了重組方所能承受的最大代價(jià)。重組的目的是挽救超日太陽(yáng)，將超日留在A股，并通過(guò)江蘇協(xié)鑫在行業(yè)市場(chǎng)中的地位及優(yōu)勢(shì)將其產(chǎn)業(yè)維持下去，并進(jìn)一步做大。

然而，距離投票會(huì)議最后一天，雙方仍然未能達(dá)成一致意見(jiàn)，對(duì)峙局面使投票會(huì)議存在拉鋸，也為明日的投票結(jié)果帶來(lái)了潛在變數(shù)。

根據(jù)公司10月15日發(fā)布的公告，只有債權(quán)人通過(guò)現(xiàn)場(chǎng)參會(huì)、網(wǎng)絡(luò)投票或郵寄表決票等三種方式之一參加第二次債權(quán)人會(huì)議并投同意票，重整計(jì)劃草案才有可能表決通過(guò)。反之，則*ST超日則可能面臨重整失敗并破產(chǎn)清算。

那么，在關(guān)于債權(quán)人這場(chǎng)拉鋸戰(zhàn)中，明天將會(huì)出現(xiàn)什么結(jié)果？

通過(guò)是大概率但存風(fēng)險(xiǎn)

《上海超日太陽(yáng)能科技股份有限公司重整計(jì)劃草案》的通過(guò)，需要出席會(huì)議的同一表決組的債權(quán)人過(guò)半數(shù)同意，并且其所代表的債權(quán)額占該組債權(quán)總額的三分之二以上的。

明天的投票表決中，有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)組、職工債權(quán)組、稅款債權(quán)組和普通債權(quán)組4個(gè)組別具有表決權(quán)。其中，職工債權(quán)和稅款債權(quán)全額受償；有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)按照擔(dān)保物評(píng)估價(jià)值優(yōu)先受償，未能就擔(dān)保物評(píng)估價(jià)值受償?shù)牟糠肿鳛槠胀▊鶛?quán)受償；而普通債權(quán)20萬(wàn)元以下部分全額受償，超過(guò)20萬(wàn)元部分按照20%的比例受償。

根據(jù)國(guó)信證券分析，由于上海楊王投資發(fā)展有限公司所對(duì)應(yīng)債務(wù)在該組中的占比高達(dá)70%，而該公司又具有很強(qiáng)的政府背景。加之此次涉及面如此之廣的重組盡管是由江蘇協(xié)鑫牽頭，但是初始卻是受了上海政府的邀請(qǐng)才有如此舉動(dòng)，所以財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)組的通過(guò)是大概率事件。

而對(duì)于職工債權(quán)組和稅款債權(quán)組，這兩組的清償率均為100%，因此這兩個(gè)組別的投票通過(guò)也較為確定。

最后，在普通債權(quán)組中，11超日債的債權(quán)人可以獲得100%的清償率，因此這部分債權(quán)人傾向于贊成本案。同時(shí)，從經(jīng)濟(jì)學(xué)理性的角度看，非債券債權(quán)人贊成重整草案的概率也較大。

不過(guò)也存在風(fēng)險(xiǎn)，由于剔除超日債持有人后，仍有192位普通債權(quán)人，它們的債務(wù)占比超過(guò)普通債權(quán)組的2/3，而且這部分普通債權(quán)人即使超日重組成功也將遭遇大額損失，所以不排除部分債權(quán)人可能放棄投票權(quán)以至于投票債權(quán)占比出現(xiàn)未超過(guò)2/3的可能性，這是本次投票最大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

表決若未能通過(guò) 超日面臨退市

事實(shí)上，破產(chǎn)重組是由企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難無(wú)法償付債務(wù)而引發(fā)，在整個(gè)事件中無(wú)法做到面面俱到，因此幾乎所有的重組計(jì)劃都不可能做到讓所有人滿意，而是爭(zhēng)取大部分機(jī)構(gòu)及個(gè)人的利益。

從目前來(lái)看，表決通過(guò)超日重組草案符合大部分機(jī)構(gòu)及個(gè)人的利益，但由于是“一票否決制”，表決也有可能出現(xiàn)由于192位債務(wù)占比較高的普通債權(quán)人而未能最終通過(guò)的結(jié)果。

如果重組方案沒(méi)有通過(guò)，按照規(guī)定需要出臺(tái)第二套方案，但目前包括協(xié)鑫在內(nèi)的9家重組方，并沒(méi)表示及準(zhǔn)備第二套重組方案。

即使有第二套新方案形成，再發(fā)公告并再次召開(kāi)債權(quán)人會(huì)議需15天以上，此后還需要法院在12月31日前將新方案執(zhí)行完畢。如果截止12月31日，破產(chǎn)重整草案仍然無(wú)法獲得通過(guò)，超日公司將在A股退市，在重組方眼里將失去價(jià)值，超日的結(jié)局最終將走向破產(chǎn)清算，屆時(shí)債權(quán)人無(wú)法拿到其他的補(bǔ)償，破產(chǎn)清算賠償率僅為3.95%。

與此同時(shí)，由于企業(yè)破產(chǎn)清算后的賠償遵循一定的順序，普通債權(quán)人并不具有任何優(yōu)先權(quán)利，這意味著當(dāng)對(duì)超日進(jìn)行破產(chǎn)清算，所有債權(quán)人短期內(nèi)甚至得不到3.95%的賠償率。

對(duì)于根據(jù)方案重組成功即可獲得全額償付的中小債權(quán)人及機(jī)構(gòu)而言，百分百償付和3.95%存在巨大差別，這就不難理解以阿特斯為代表的大債權(quán)人此前向媒體抱怨曾接收過(guò)恐嚇電話或信息了。而對(duì)于以阿特斯、東方日升為代表的大債權(quán)人來(lái)講，真正的清算破產(chǎn)同樣并不對(duì)其有利。在清算程序下，普通債權(quán)人的償債比例將會(huì)更低。