被投資人追著投錢和被債主追債的感覺(jué)會(huì)有多大的落差？

或許在A股中小板上市的超日太陽(yáng)（002506.SZ）董事長(zhǎng)倪開(kāi)祿，有著格外深刻的體會(huì)。

晶硅太陽(yáng)能制造商的超日太陽(yáng)，幾乎是伴隨著光伏產(chǎn)業(yè)的大起而誕生的，從2007年正式辦理變更手續(xù)算是掛牌，到2010年11月8日上市融的23億元，其間的發(fā)展速度可謂不慢。

然而，光伏市場(chǎng)迅速跌入低谷，讓很多企業(yè)連調(diào)整的機(jī)會(huì)都沒(méi)有。超日太陽(yáng)雖然搭上了資本市場(chǎng)的順風(fēng)車，但日子也并不好過(guò)——多家供應(yīng)商因貨款清償事項(xiàng)，向超日太陽(yáng)發(fā)起訴訟，涉及貨款1.6億元左右；多家銀行因其貸款逾期提起訴訟，涉及貸款3.5億左右；還有其他債權(quán)人因貸款事宜提起訴訟，涉及貸款1.3億元。

2012年3月7日超日太陽(yáng)還發(fā)行10億元的債券（代碼：112061），簡(jiǎn)稱11超日債，AA的評(píng)級(jí)，5年3+2的結(jié)構(gòu)。但債券利率高達(dá)8.98%，和AA的評(píng)級(jí)多少有點(diǎn)兒讓人看不懂。眼下，這筆債券第一年的利息8980萬(wàn)元也到了該支付的時(shí)候了。由于是公開(kāi)發(fā)行、上市交易，一旦不能按時(shí)支付利息，這個(gè)影響和后果將不堪設(shè)想。

違約是福？

超日太陽(yáng)會(huì)成為“永垂青史”的違約信用債先烈嗎？

別急，我們來(lái)看看之前的兩家逢兇化吉，遇難呈祥的上市公司。

先看*ST海龍（000677.SZ），公司是國(guó)內(nèi)粘膠短纖行業(yè)的龍頭。但由于2010年虧了3.7億元，2011年前三季度虧損5.2億元，當(dāng)年9月山東海龍便戴上了ST的帽子。但最終這只債市6年來(lái)的第一垃圾股還是由政府埋單作保，短融才得以免過(guò)違約。

無(wú)獨(dú)有偶，*ST中基（ST.000972）的短融券也出現(xiàn)了兌付危機(jī)，原因當(dāng)然還是經(jīng)營(yíng)陷入困境，公司虧損嚴(yán)重。在這種情況下，國(guó)資再一次站了出來(lái)，新中基的第一大股東農(nóng)六師國(guó)資公司“承諾確保兌付資金金額到位，保證兌付”。

那么，超日太陽(yáng)的債務(wù)危機(jī)會(huì)不會(huì)依葫蘆畫瓢？

帶著這樣的問(wèn)題，記者來(lái)到上海的奉賢區(qū)，希望能從倪開(kāi)祿的口中尋找到答案。2013年1月23日上午舉行的債券持有人會(huì)議上，一個(gè)多月前深陷“跑路”傳聞的超日太陽(yáng)實(shí)際控制人倪開(kāi)祿，向與會(huì)者表示超日債3月11日首期8980萬(wàn)元利息將由公司以自有資金按時(shí)兌付。但對(duì)于債券持有人更為關(guān)心的公司經(jīng)營(yíng)前景和財(cái)務(wù)解決方案卻只字未提。

事情到這里似乎告一段落了，但是事情真的就這樣過(guò)去了嗎?那些買了超日債的人就真的能夠安然無(wú)恙嗎？

“沒(méi)錯(cuò)！而且說(shuō)不定還能贏上一把。”有投資者向記者表達(dá)了這樣的觀點(diǎn)。怎么個(gè)“贏法”？依然參考山東海龍和新中基兩個(gè)例子——“聽(tīng)說(shuō)當(dāng)時(shí)到期收益率高的離譜，后來(lái)政府兜底，反而因禍得福，債券價(jià)格上漲，我看這次也能來(lái)一把。”

“這根本就不一樣！很顯然，投資者把兩者的存在市場(chǎng)都搞錯(cuò)了。海龍債‘11海龍CP01’和中基債‘11新中基CP001’這兩個(gè)是短融債，在銀行間市場(chǎng)交易，而超日債則在交易所交易。前者的投資者少，而且多是銀行機(jī)構(gòu)，后者的投資者多，有很多都是個(gè)人投資者。前兩者雖然最后都是政府兜底，但其實(shí)銀監(jiān)會(huì)內(nèi)部針對(duì)銀行間市場(chǎng)有一個(gè)應(yīng)急機(jī)制，所以對(duì)投資機(jī)構(gòu)有一定保證，而公開(kāi)市場(chǎng)則不然，一旦違約沒(méi)有什么保障。”Cashflowcap研究主管何志翀向《英才》記者分析。

兜不住的底

其實(shí)，超日債從發(fā)行時(shí)就有一些蹊蹺，比如在其發(fā)債募集說(shuō)明書中，關(guān)于“信用評(píng)級(jí)結(jié)論及標(biāo)識(shí)所代表的涵義”有這樣的表述：鵬元資信評(píng)定發(fā)行人的主體信用等級(jí)為AA，該級(jí)別反映了發(fā)行主體償還債務(wù)的能力很強(qiáng)，受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響很小，違約風(fēng)險(xiǎn)很低。但超日債債券利率卻高達(dá)到8.98%，而且還有一個(gè)3+2的結(jié)構(gòu)，3年后可選擇回售或提高利息。高利率和高評(píng)級(jí)似乎是有些矛盾的。

那么，倪開(kāi)祿表示3月用自有資金付利息這個(gè)可能實(shí)現(xiàn)嗎？

何志翀認(rèn)為，只要銀行方面給予展期，各方面協(xié)調(diào)一下，問(wèn)題不是很大。對(duì)于超日太陽(yáng)最大的問(wèn)題其實(shí)是應(yīng)收賬款回不來(lái)怎么辦？

有趣的是，在超日債券募集說(shuō)明書中有一個(gè)保險(xiǎn)條款：“2010年1月24日，公司與中國(guó)進(jìn)出口信用保險(xiǎn)公司簽訂了《短期出口信用保險(xiǎn)》合同，中信保給予公司2億美元的出口信用保險(xiǎn)額度。目前，公司已與中信保簽訂1億美元的保單，被保險(xiǎn)人包括母公司超日太陽(yáng)以及子公司超日貿(mào)易。根據(jù)已簽訂的保單規(guī)定，客戶破產(chǎn)、無(wú)力償付債務(wù)和拖欠風(fēng)險(xiǎn)所致?lián)p失的賠償比例為90%，客戶拒絕接受貨物風(fēng)險(xiǎn)所致?lián)p失的賠償比例為80%……故若發(fā)行人出現(xiàn)流動(dòng)性緊張的局面，公司將利用中信保的保險(xiǎn)，將應(yīng)收賬款賣斷給銀行，快速回款。”

雖然此條款沒(méi)有完全覆蓋債券本息，但一定程度上起到了保障作用。

不過(guò)何志翀認(rèn)為，即使渡過(guò)這次危機(jī)，超日太陽(yáng)的財(cái)務(wù)狀況也不會(huì)太樂(lè)觀。“首先超日太陽(yáng)不是國(guó)企，沒(méi)有重要的擔(dān)保力量；其次，行業(yè)排名也不是很靠前，大而不倒似乎又欠點(diǎn)兒火候；再就是自身的財(cái)務(wù)問(wèn)題了，這幾年燒錢太狠，而且賬上有大量應(yīng)收賬款，很多是國(guó)外的公司，很難查證，能否順利收賬是個(gè)問(wèn)題。單就以上三點(diǎn)，想趁機(jī)搶把反彈可能性不大，況且停牌使操作的可能性也變得不強(qiáng)。”

到底超日債能否搭上兜底的船？

最近市場(chǎng)又有了青海國(guó)資出手超日太陽(yáng)的傳聞，違約？似乎難。當(dāng)然，痛快的還錢，也難。超日繼續(xù)著前面那些垃圾債兩難的處境。與此同時(shí)整個(gè)債券市場(chǎng)也在繼續(xù)擴(kuò)大，2012年全國(guó)發(fā)了3.6萬(wàn)億信用債，這個(gè)數(shù)字的增長(zhǎng)還在繼續(xù)，在擴(kuò)大債券市場(chǎng)的背景下，恐怕像海龍、中基、賽維、超日這樣的情況還要繼續(xù)，政府到那時(shí)還能繼續(xù)兜著嗎？

因此，即使有保障條款，有高評(píng)級(jí)，有政府兜底，但最重要的是投資者不能抱著賭的心態(tài)在債券市場(chǎng)博弈，在目前這個(gè)市場(chǎng)中挑選資質(zhì)好的證券比投機(jī)更穩(wěn)妥。這對(duì)一般投資者至關(guān)重要。