12名發(fā)起人股東全部為投資機構(gòu)，資本玩家扎堆的上海奕瑞光電子科技股份有限公司(簡稱奕瑞光電子)IPO之路難言順暢。

奕瑞光電子成立于2011年，至今不過8年時間，但其發(fā)展迅猛，公司簡介表示，其成為全球平板探測器行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)，產(chǎn)品遠銷美歐等40余個國家和地區(qū)，在國內(nèi)DR平板探測器細分市場份額始終保持領(lǐng)先地位。

不過，備受質(zhì)疑的是，奕瑞光電子在2017年才完成股改，而在其IPO之前，公司出現(xiàn)了高度密集的股權(quán)騰挪，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格也無定數(shù)。

基于業(yè)內(nèi)領(lǐng)先優(yōu)勢，奕瑞光電的盈利能力提升較快。報告期(2015年至2018年6月30日)，其2017年實現(xiàn)凈利潤7079.74萬元，是2015年的3.74倍。不過，其倍增的盈利能力已經(jīng)面臨挑戰(zhàn)。

招股書顯示，奕瑞光電子主要產(chǎn)品為數(shù)字化X線探測器，其銷售價格接連下降。與此同時，去年上半年，公司6家子公司有4家處于虧損狀態(tài)。

此外，公司外銷占比較高，其中向美國市場銷售的收入接近三成。在國際貿(mào)易環(huán)境較為復雜背景下，公司產(chǎn)品已被美國列入首批加征關(guān)稅商品清單中。

1月10日，奕瑞光電子方面回復長江商報記者稱，公司已籌劃多項應對措施來降低關(guān)稅壁壘對公司出口美國業(yè)務的整體影響，因此，貿(mào)易摩擦對公司整體銷售情況的影響有限。公司將采取多種措施，保證盈利能力的穩(wěn)定性。

7次轉(zhuǎn)讓股權(quán)單價變化大

作為一家民營企業(yè)，與大部分IPO企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)不同，奕瑞光電子的股東全部是機構(gòu)，資本玩家特征盡顯。

用機構(gòu)扎堆來定義奕瑞光電子的股權(quán)結(jié)構(gòu)毫不為過。截至招股書簽署之日，奕瑞光電子共計有12名股東，全部為機構(gòu)股東，其中不乏知名私募基金。其持股比例最高的為上海奕原禾銳，持股比為21.92%，持股比最低的辰知德為1.94%。

長江商報記者發(fā)現(xiàn)，在大部分IPO企業(yè)引入外部機構(gòu)股東時，常常會作出詳細說明，如為生產(chǎn)所需資金進行融資等，但在奕瑞光電子中，大量機構(gòu)股東入股現(xiàn)象，公司只字未提原因。

招股書顯示，2011年3月7日，上海奕原禾銳出資300萬元成立奕瑞有限，次年9月，就將部分股權(quán)評價轉(zhuǎn)讓給上海和毅和深圳鼎成。一個月，又進行第二次轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓方仍然是上海奕原禾銳，受讓方為上海和毅、天津紅杉聚業(yè)，不同的是，上海和毅是平價受讓，天津紅杉聚業(yè)則是出資2374.75萬元購買18萬元對應的出資額，每元出資額對應的價格為131.93萬元。以此計算，此時公司估值為3.96億元。

股權(quán)轉(zhuǎn)讓剛剛完成，奕瑞光電子就實施增資，蘇州北極光、天津紅杉聚業(yè)分別出資3172.34萬元認購26.45萬元，注冊資本因此增加52.90萬元。此時，每元出資額的價格降至119.94元。前后不到一個月下降了11.99元。

2014年5月，公司又進行了2次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，深圳鼎成分別將405萬元、270萬元出資額轉(zhuǎn)讓給北京紅杉信遠、蘇州北極光，轉(zhuǎn)讓單價降至11.80元。三個月后，深圳鼎成又將150萬元出資額轉(zhuǎn)讓給上海辰德春華。

2015年的股權(quán)轉(zhuǎn)讓更讓人一頭霧水。當年6月，深圳鼎成分別向蘇州北極光、北京紅杉信遠及上海辰德春華無償轉(zhuǎn)讓23.48萬元出資額、13.04萬元出資額。不到一年時間，轉(zhuǎn)讓單價從11.80元變?yōu)?元。股權(quán)轉(zhuǎn)讓之時，還引進上海常則實施增資，注冊資本增加434.78萬；2016年、2017年，公司再次實施股權(quán)轉(zhuǎn)讓，深圳鼎成將185.54萬元出資額轉(zhuǎn)讓給新股東上?？?，轉(zhuǎn)讓金額為20.25萬元。上海奕原禾銳將出資額274.76萬元、105.68萬元分別轉(zhuǎn)讓給上海辰岱投資、蘇州辰知德，轉(zhuǎn)讓單價為22.08元。

關(guān)聯(lián)方應收賬款占比高

奕瑞光電子盈利能力能否持續(xù)也是備受關(guān)注的焦點問題。

近年來，奕瑞光電子的經(jīng)營業(yè)績增長較快，報告期，其營業(yè)收入分別為2.13億元、2.56億元、3.56億元、1.81億元，同期凈利潤(扣非凈利潤)為1893.45萬元、4277.22萬元、7079.74萬元、2821.53萬元。2015年至2017年，營業(yè)收入年均復合增長率為29.22%，凈利潤年均復合增長率高達93.51%。

報告期，公司主營業(yè)務綜合毛利率依次為50.35%、50.92%、51.72%、45.45%，總體穩(wěn)定。其中，主導產(chǎn)品普放有線、普放無線系列產(chǎn)品的毛利額對主營業(yè)務毛利的貢獻分別為92.77%、89.30%、86.90%、 83.89%，而二者因產(chǎn)品價格持續(xù)下降，毛利率呈下滑趨勢。這也意味著公司凈利潤增速超營業(yè)收入不可持續(xù)。

針對數(shù)字化X線探測器產(chǎn)品均價持續(xù)下降波及盈利能力現(xiàn)象，奕瑞光電子回應長江商報記者稱，公司正通過規(guī)模化生產(chǎn)、提高生產(chǎn)良率和上游產(chǎn)業(yè)鏈國產(chǎn)化等一系列措施降低成本，同時積極布局附加值更高的高端靜態(tài)探測器、醫(yī)療動態(tài)探測器等高端產(chǎn)品，維持公司整體盈利水平。

關(guān)聯(lián)交易一直是市場關(guān)注焦點。招股書顯示，iRay Europe系2013年奕瑞光電子與德國一公司成立的聯(lián)營公司，去年2月，成為其控股子公司。2015年至2017年，公司向其銷售581.37萬元、1541.65萬元、2431.75萬元，分別占當年銷售額的2.73%、6.03%、6.84%，公司與其的關(guān)聯(lián)交易持續(xù)增長。

但是，隨之而來的應收賬款也是節(jié)節(jié)攀高。上述同期，公司應收賬款分別為3125.77萬元、5360.02萬元、7899.42萬元，而來自iRay Europe的應收賬款分別為467.36萬元、1226.02萬元、1198.84萬元，占比為14.95%、22.87%、15.17%。由此可見，關(guān)聯(lián)方應收賬款占比較高，其信用期限也足夠長，只拿貨不付款跡象明顯。

除了關(guān)聯(lián)方應收賬款高企外，奕瑞光電子境外銷售的風險具有不可預測性。去年以來，貿(mào)易摩擦尚未平息。報告期，奕瑞光電子向美國市場銷售收入分別為6509.46萬元、8202.74萬元、8022.47萬元、 5086.57萬元，占營業(yè)收入比重分別為30.55%、32.07%、22.55%、28.18%。

奕瑞光電子回應長江商報記者稱，公司已籌劃多項應對措施來降低關(guān)稅壁壘對公司出口美國業(yè)務的整體影響，因此貿(mào)易摩擦對公司整體銷售情況影響有限，不會對公司造成重大不利影響。