作為光伏概念中熱門的細分賽道之一，過去兩年里，A股逆變器公司受到資本熱炒，陽光電源曾重回兩千億市值，德業(yè)股份、錦浪科技也曾一度站上千億大關(guān)。

中國逆變器霸榜全球光伏市場，本地市場也在不斷放量。

據(jù)媒體統(tǒng)計，2023年，我國光伏逆變器招投標項目中，定標項目數(shù)量高達675個，合計容量187.82GW，中標企業(yè)多達150家，整體規(guī)模創(chuàng)歷史新高。國內(nèi)光伏逆變器發(fā)展盛況可見一斑。

華為、陽光、株洲變流、上能、特變作為2023年中標量前五領(lǐng)銜市場，科華數(shù)據(jù)、禾望電氣、科士達、龍源電氣、固德威緊跟其后，首航新能源、日風電氣、錦浪科技、正泰電源、古瑞瓦特、愛士惟等迅速崛起，集中且相對穩(wěn)定的格局形成。

但各區(qū)域市場風云變幻，2023-2024年，隨著光伏產(chǎn)業(yè)估值整體下行，包括逆變器龍頭在內(nèi)，其市值已然大幅下降。在市場整體波動的基礎(chǔ)上，光伏逆變器公司估值的縮水，與各公司在海外市場的出貨波動影響不無關(guān)系。

市場需求增長是偽事實？

全球光伏市場繼續(xù)呈現(xiàn)較快的增長態(tài)勢，但受市場供需關(guān)系影響，海外經(jīng)銷商庫存較高，行業(yè)競爭加劇。

庫存問題極大地影響到了全球逆變器企業(yè)業(yè)績，海外光伏逆變器龍頭SolarEdge首當其沖。在該企業(yè)發(fā)布的三季報中，就已反映出終端需求下滑的事實。

從三季度開始，公司營收相比預期大幅下滑，具體原因為歐洲市場庫存壓力，以及安裝速度緩慢，導致三季度后半段歐洲分銷商取消了大量公司現(xiàn)有的未交貨訂單。公司三季度的運營虧損將介于900萬-2800萬美元之間。

對此，格隆匯分析師曾指出，一方面，歐洲今年以創(chuàng)紀錄的速度在囤積天然氣，有了充足的天然氣和趨于平穩(wěn)的電價，光伏裝機顯得沒有那么迫切，降低了庫存消耗的速度。從2023年一季度開始，全球戶用儲能出貨量就已呈現(xiàn)明顯的下降趨勢。

另一方面，歐洲太陽能類產(chǎn)品的庫存反而在加速累積，其中主要的動力來自國內(nèi)廠家的大批量發(fā)貨，然而進口中國光伏產(chǎn)品的歐洲國家沒能保證較高的安裝率，庫存壓力逐漸累積。

根據(jù)SolarEdge年報，2023財年該公司出貨了12.6GWac的逆變器和744MWh的電池。其中2023年第四季度的出貨量急劇下降，僅出貨了901MWac的逆變器和133MWh的電池，較第三季度環(huán)比下降了76.5%。

SolarEdge表示，其業(yè)務繼續(xù)受到疲軟市場環(huán)境的影響，渠道的高庫存水平確保了其2023年第四季度的出貨量放緩。

該企業(yè)反映出的市場情況也體現(xiàn)在我國進出口的數(shù)據(jù)上。

有數(shù)據(jù)顯示，2022年，歐洲國家進口中國太陽能組件數(shù)量增長112%，達到約87GW，然而實際安裝量和進口量存在著47GW的差距，安裝率低于50%。

2023年，Infolink分析指出，上半年市場過度樂觀，預期全年光伏需求而大量拉貨，加上廠家削價競爭，組件現(xiàn)貨價格也從2023年1月的每瓦0.238美元跌至12月的0.13美元，跌幅近45%，導致去年下半年開始出現(xiàn)組件庫存堆積問題。

組件與逆變器息息相關(guān)。在逆變器方面，根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)整理，2023年，我國逆變器出口的重量為33.36萬噸，比2022年的30.38萬噸，增長了9.8%。12月中國逆變器出口量為351.44萬個，環(huán)比上月減少7.58%，同比去年減少38.13%。

在出口金額上，2023年1-12月，中國逆變器出口金額合計為99.6億美元，同比上升11.37%。而從到達地看，我國向多數(shù)國家出口逆變器的總額累計同比下滑。

從以上圖表中也可看出，2022年我國逆變器出口額呈現(xiàn)出逐月遞增的趨勢，2023年與之完全相反，形成遞減趨勢，回落到歐洲能源危機爆發(fā)前水平，繼續(xù)下滑空間有限。

去庫存進入尾聲

歐洲逆變器庫存已成為備受關(guān)注的問題。東吳證券分析表示，歐洲2022年末庫存囤積較多，2023年終端需求較2022年有所放緩，故致渠道端在持續(xù)去庫；南非市場23H1需求爆發(fā)，經(jīng)銷商存在累庫，23H2入冬需求減弱亦在持續(xù)去庫。

SolarEdge預計公司仍需2-3季度消化庫存并恢復至單季度6-7億美元，預計庫存將在年底前恢復正常，因此提供保守的2024年第一季度指引，預計將在2024年第四季度恢復正常。

全球制造業(yè)供應鏈一體化發(fā)展，單一企業(yè)無法逃脫行業(yè)周期。近期，多家逆變器廠商發(fā)布2023年業(yè)績快報，企業(yè)各有喜憂。但縱觀全年頭部企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)，博弈結(jié)果比較樂觀的，整體趨勢一致。

如固德威業(yè)績快報顯示，公司2023年營收73.52億元，同比增長56.09%；凈利潤8.68億元，同比增長33.65%。公司實現(xiàn)連續(xù)五年的營利凈利雙增。

雖然整體業(yè)績表現(xiàn)亮眼，但以此計算，固德威2023年第四季度實現(xiàn)營收17.02億元，同比下降5.18%，凈利潤虧損，業(yè)績承壓。高盈利的海外逆變器出貨較小與低盈利分布式系統(tǒng)年底并網(wǎng)較多，導致毛利率降至20%左右。

該公司董事長、總經(jīng)理黃敏在此前三季度業(yè)績說明會上表示，公司海外主要客戶為下游經(jīng)銷商，在經(jīng)銷商庫存較高的情形下，向公司提貨速度放緩。公司將繼續(xù)與海外下游經(jīng)銷商保持密切的溝通和良好的合作關(guān)系，幫助其加速去庫存。

總體來看，2023年第三季度，逆變器產(chǎn)銷量高速增長的勢頭便有所放緩，部分企業(yè)第三季度收入和凈利潤均出現(xiàn)下滑。

看全年數(shù)據(jù)，微逆龍頭禾邁股份2023年實現(xiàn)歸母凈利5.20億元，同比減少2.37%；2023Q4歸母凈利1.05億元，同減 38.69%，環(huán)增56.06%；昱能科技2023年實現(xiàn)歸母凈利2.08億元，同減42%，Q4歸母凈利 0.28 億元，同環(huán)減74%/39%。

對此，東吳證券分析表示，2023年歐美及巴西市場受高利率影響疊加高庫存及政策因素影響導致微逆需求放緩，各微逆廠商出貨預期有所下調(diào)；我們預計2024Q1微逆行業(yè)庫存去化完全，同時24年德國陽臺光伏600W切800W政策落地，加息預期見頂利率有望逐步下行將促使微逆需求提升，我們預計24年微逆行業(yè)增速或達50%，微逆需求有望恢復高增長。

而2023Q4工商儲環(huán)比高增，2024年有望翻倍增長。

陽光電源作為業(yè)務廣泛的行業(yè)龍頭，具有更強的品牌勢能。公司營業(yè)收入預計實現(xiàn)710億元—760億元，同比增長76%—89%，實現(xiàn)歸母凈利潤93億元—103億元，同比增長159%—187%。

其在業(yè)績快報中表示，光伏逆變器、儲能系統(tǒng)、新能源投資開發(fā)等核心業(yè)務實現(xiàn)高速增長，行業(yè)領(lǐng)先地位進一步鞏固。同時受益于上半年外幣匯率升值、海運費下降等因素，報告期內(nèi)，公司歸屬于上市公司股東的凈利潤大幅增長。

但結(jié)合公司此前數(shù)據(jù)來看，陽光電源前三季度累計營業(yè)收入為464.15億元，同比增長108.85%。歸母凈利潤為72.23億元，同比增長250.53%。據(jù)此推算，2023年第四季度陽光電源營收在245.85億元—295.85億元之間，同比增速放緩，影響到全年業(yè)績增長表現(xiàn)。

陽光電源于2023年10月接受投資者調(diào)研時表示，目前市場整體在歐洲渠道庫存較大，大家都在逐步消化庫存。渠道業(yè)務本身是需要合理庫存的，公司在歐洲的戶儲市場主要在德語區(qū)高價值區(qū)域，價格平穩(wěn)。

根據(jù)國信證券預估數(shù)據(jù)，陽光電源2023年光伏逆變器出貨120-140GW，同比Q4出貨35.5-55.5GW，儲能系統(tǒng)方面，我們估計2023年出貨12-15GWh，同比增長56%-95%，其中 Q4 出貨 4-7GWh。

陽光電源認為，2024年逆變器需求還是會有增長，但因為基數(shù)越來越大，增速會稍有放緩，大致能夠保持在這么多年的平均增速左右。

結(jié)語

2023年光伏全行業(yè)經(jīng)歷了一個“先揚后抑”的過程，斷崖式降價遠超預期，極致的內(nèi)卷與高速的發(fā)展并行。

在海外光伏組件、逆變器庫存風險等多種因素影響下，行業(yè)普遍對于2024年的光儲市場發(fā)展仍抱有正向預期。

根據(jù)海關(guān)總署發(fā)布的逆變器相關(guān)數(shù)據(jù)，2023年末逆變器出現(xiàn)環(huán)比改善。2023年12月，國內(nèi)逆變器出口額為5.95億美元，環(huán)比提升6%，已實現(xiàn)連續(xù)兩個月的環(huán)比提升。

1月末中郵證券發(fā)布研報指出，歐洲逆變器仍然處于庫存去化過程中，但已有明顯效果，2023年12月出口額2.01億美元，環(huán)比-2%，月度出口規(guī)模基本實現(xiàn)底部企穩(wěn)。預計歐洲組件庫存已有較好消化，對其他區(qū)域，12月出口金額環(huán)比下降為主。

長江證券則分析認為，光伏跌價刺激非歐美海外需求爆發(fā)，類似2018年“531”之后海外需求起量。同時歐洲去庫進入尾聲，近期紅海局勢或加速庫存去化，部分企業(yè)反饋已開始排單，甚至出現(xiàn)等貨情況。

該機構(gòu)預計2024年全球裝機預計450-500GW，同增20%-30%，其中國內(nèi)和非歐洲海外存在超預期空間。逆變器近期出口數(shù)據(jù)持續(xù)改善，Q1來看逆變器企業(yè)環(huán)增確定性高。