在美國上市十年之后，天合光能股份有限公司（以下簡稱“天合光能”，股票代碼：A03489.SH）于2017年完成私有化交易，正式從紐交所退市。經(jīng)過一系列重組調(diào)整，2019年天合光能向科創(chuàng)板發(fā)起沖擊。

不過，沖到一半的天合光能于7月31日中止了科創(chuàng)板的上市申請，截至9月6日仍未恢復(fù)審核。
來源：上交所網(wǎng)站

作為一家光伏智慧能源整體解決方案提供商，天合光能主要從事光伏產(chǎn)品、光伏系統(tǒng)、智慧能源業(yè)務(wù)。據(jù)分析，全球光伏市場幾經(jīng)起落，總體呈現(xiàn)不斷向上發(fā)展趨勢。

而“留洋”歸來的天合光能似乎在業(yè)績表現(xiàn)上存在“時差”，仍在起落當中。根據(jù)招股書，2016-2018年，天合光能營業(yè)收入分別為225.94億元、261.59億元、250.54億元。

隨著2018年“5•31新政”的頒布，國內(nèi)光伏發(fā)電市場開始限規(guī)模、限指標、降補貼，天合光能本就不甚穩(wěn)定的業(yè)績恐將面臨更加嚴峻考驗。

利潤一半是稅收優(yōu)惠+政府補助

根據(jù)《財政部、國家稅務(wù)總局關(guān)于光伏發(fā)電增值稅政策的通知》、《財務(wù)部、國家稅務(wù)局關(guān)于繼續(xù)執(zhí)行光伏發(fā)電增值稅政策的通知》，自2013年1月1日至2018年12月31日，對天合光能及部分子公司銷售自產(chǎn)的利用太陽能生產(chǎn)的電力產(chǎn)品實行增值稅即征即退50%的政策。

此外，天合光能及部分子公司在報告期內(nèi)被認定為高新技術(shù)企業(yè)按照15%稅率繳納企業(yè)所得稅，以及部分子公司因開展分布式光伏電站業(yè)務(wù)可享受企業(yè)所得稅三免三減半政策?；谏鲜稣撸旌瞎饽?016-2018年的稅收優(yōu)惠合計分別為2.69億元、1.01億元、1.12億元。
來源：天合光能招股書

目前階段，光伏行業(yè)屬于需要國家財政予以補貼的新能源行業(yè)。國家對光伏裝機容量、補貼規(guī)模、補貼力度的宏觀調(diào)控政策和措施將直接影響行業(yè)內(nèi)公司的生產(chǎn)經(jīng)營。根據(jù)招股書，2016-2018年，天合光能計入當期損益的政府補助分別達到6567.14萬元、7033.36萬元、2.38億元。
來源：天合光能招股書

經(jīng)計算，剔除重復(fù)的增值稅返還金額2017年為1579.7萬元，2018年為708.44萬元，則報告期內(nèi)天合光能的稅收優(yōu)惠及政府補助合計為3.35億元、1.56億元、3.43億元。

當期利潤總額為6.84億元、7.8億元、6.97億元，稅收優(yōu)惠及政府補助合計占利潤總額比重分別為48.98%、20%、49.21%，呈上升趨勢。

近半的利潤占比意味著若天合光能的政府補助或稅收優(yōu)惠發(fā)生變動，公司將面臨業(yè)績風險。

財經(jīng)網(wǎng)注意到，天合光能2016-2018年的研發(fā)投入分別為12.33億元、12.05億元和9.68億元，研發(fā)投入占營收比重分別為5.46%、4.6%和3.86%，呈逐年下降趨勢。被外界質(zhì)疑其科創(chuàng)“成色”不足，照此趨勢，不知是否會影響公司的高新技術(shù)企業(yè)認定。

更加需要注意的是，2018年6月1日，國家發(fā)展改革委、財政部、國家能源局聯(lián)合印發(fā)了《2018中國市場光伏發(fā)電有關(guān)事項的通知》，又被稱為“5•31新政”，要求合理把握發(fā)展節(jié)奏，優(yōu)化光伏發(fā)電新增建設(shè)規(guī)模。

對此，天合光能不無擔憂的表示，“5•31新政”推出后，光伏補貼的裝機規(guī)模和電價標準均下調(diào)，國內(nèi)光伏市場需求及產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)受到較大影響，從而對國內(nèi)市場經(jīng)營業(yè)績及公司整體經(jīng)營業(yè)績帶來較大不利影響。

根據(jù)招股書，自2019年1月以來，國家能源局發(fā)布《關(guān)于積極推進風電、光伏發(fā)電無補貼平價上網(wǎng)有關(guān)工作的通知》等政策，推進風電、光伏發(fā)電平價上網(wǎng)項目和低價上網(wǎng)試點項目建設(shè)。與光伏發(fā)電平價上網(wǎng)相關(guān)的政策密集頒布，天合光能將面臨不小的挑戰(zhàn)。

電站業(yè)務(wù)暴露大客戶謎團

業(yè)績持續(xù)性面臨挑戰(zhàn)的當下，天合光能的造血能力備受考驗。近三年來，電站業(yè)務(wù)成了天合光能的黑馬業(yè)務(wù)，根據(jù)招股書，電站業(yè)務(wù)營業(yè)收入規(guī)模已經(jīng)從2016年的7.39億元飆升至2018年的73.4億元，成為了僅次于光伏組件銷售以外的第二大業(yè)務(wù)。

根據(jù)天合光能的資料，光伏電站銷售業(yè)務(wù)主要是前期成立項目公司作為電站項目投資者，負責電站的開發(fā)與建設(shè)，在光伏電站并網(wǎng)發(fā)電后，公司再將光伏電站出售以獲得電站的銷售收入。

由于單個電站涉及的金額較大，動輒幾十億元，因此電站銷售業(yè)務(wù)的走強也使得天合光能的大客戶出現(xiàn)了較大的變動。在2018年的大客戶列表中，獨占鰲頭的寧波梅山保稅港區(qū)遠晟投資管理有限公司（以下簡稱“遠晟投管”）吸引了不少關(guān)注。

2018年遠晟投管向天合光能購買了高達28.28億元的電站，一舉成為光合天能第一大客戶，占其當年營業(yè)額的11.29%。

如此大手筆的客戶究竟是何許人也？令人頗感意外的是，遠晟投管的公司背景并未顯示出其與光能產(chǎn)業(yè)有何關(guān)聯(lián)。根據(jù)公開資料，遠晟投管注冊資金僅500萬元，主營業(yè)務(wù)為投資管理、實業(yè)投資、投資咨詢。

任何行業(yè)都存在自身的行業(yè)壁壘，電站的運營對于能源行業(yè)以外的“門外漢”來說有很高的門檻，技術(shù)上的深度以及市場化的運營模式都將是考驗電站經(jīng)營者的“攔路虎”，為何這家以投資管理為主業(yè)的公司會揮金28.28億元深入一個與自身業(yè)務(wù)沒有任何關(guān)聯(lián)的領(lǐng)域呢？

根據(jù)天眼查信息顯示，遠晟投管的全資持股方為興業(yè)國信資產(chǎn)管理有限公司，再上一級的全資持股方為興業(yè)國際信托有限公司（以下簡稱“興業(yè)國際信托”）。那么，遠晟投管的這筆交易是否會與其信托背景有關(guān)呢？

財經(jīng)網(wǎng)通過了解天合光能的股東情況發(fā)現(xiàn)了些許端倪。天合光能的第三大股東為興銀成長資本管理有限公司（以下簡稱“興銀成長”），工商資料顯示，興銀成長是華福證券的全資子公司。興業(yè)國際信托為華福證券的七大股東之一，持股4.35%。

綜上，興業(yè)國際信托既是遠晟投管全資持股方的股東，也是天合光能第三大股東興銀成長母公司的股東。那么，天合光能與第一大客戶遠晟投管是什么關(guān)系呢？

不過，天合光能的招股書中并沒有相關(guān)解釋。同樣令人產(chǎn)生疑惑的，還有天合光能與2018年第二大客戶之間交易數(shù)據(jù)。

根據(jù)天合光能的招股書，公司2018年的第二大客戶為國投電力控股股份有限公司（以下簡稱“國投電力”），天合光能通過電站銷售獲得17.4億元的銷售收入，占當期營收比重的6.94%。
來源：天合光能招股書

然而財經(jīng)網(wǎng)在翻閱國投電力2018年年報時，卻并未在其供應(yīng)商中發(fā)現(xiàn)天合光能的身影。

國投電力的前兩大供應(yīng)商分別為廣東中煤進出口有限公司、神華銷售集團有限公司華南銷售分公司，采購額分別為23.73億元、19.31億元。然而，其第三大供應(yīng)商卻并非產(chǎn)生17.4億元交易額的天合光能，而是上海電氣集團股份有限公司，采購額為14.11億元。
來源：國投電力2018年年報

天合光能披露的客戶數(shù)據(jù)與國投電力披露的供應(yīng)商數(shù)據(jù)不一致，那么兩家公司究竟做了什么交易？產(chǎn)生了多少交易額？

財經(jīng)網(wǎng)通過國投電力2018年年報發(fā)現(xiàn)，國投電力在2018年6月27日存在一項重大的股權(quán)投資，公司第十屆董事會第二十九次會議審議，同意公司以5.4億元的股權(quán)對價收購天合光能對于云南冶金新能源股份有限公司90%股權(quán)。

國投電力披露的5.4億元與天合光能披露的17.4億元存在12億元的差異，且目前無法從兩家企業(yè)披露的文件中找到合理解釋。

IPO前分紅30多億超募資規(guī)模

為了企業(yè)能取得更好的發(fā)展，天合光能于2019年5月16日向科創(chuàng)板提交上市申請。擬募資不超過30億元，用于“銅川光伏發(fā)電技術(shù)領(lǐng)跑基地宜君縣天興250MWp光伏發(fā)電項目”、“晶硅、太陽能電池和光伏組件技改及擴建項目”、“研發(fā)及信息中心升級建設(shè)項目”及補充流動資金。

根據(jù)招股書，上述項目建設(shè)及補充流動資金的總投資額為62.14億元，本次募資項目除以不超過30億元的募集資金投入外，其余32.14億元將來自公司自有資金或自籌資金以及子公司少數(shù)股東的投入。

然而財經(jīng)網(wǎng)發(fā)現(xiàn)，在天合光能急需資金進行項目建設(shè)的情況下，卻于2017年進行過一筆30多億元的現(xiàn)金分紅，超過了本次的募資規(guī)模。

招股書顯示，根據(jù)公司2017年3月23日的董事會決議，現(xiàn)金分紅共33.74億元并于2017年6月支付完畢。

不僅如此，在本次IPO前夕，天合光能還根據(jù)2019年3月13日的董事會決議、2019年4月4日的股東大會決議，現(xiàn)金分紅共1.67億元。

截至招股書簽署日，天合光能控股股東、實控人高紀凡及一致行動人合計控制公司48.07%的股份，是上述兩次現(xiàn)金分紅的最大受益人。