平價(jià)上網(wǎng)是光伏行業(yè)打破指標(biāo)、補(bǔ)貼天花板，突破更大市場(chǎng)空間的根本，上游制造環(huán)節(jié)、下游投資運(yùn)維都在通過(guò)降本增效等方式向平價(jià)上網(wǎng)努力。從投資角度看，2018年我們認(rèn)為光伏行業(yè)可以圍繞兩個(gè)維度布局：1)短期內(nèi)需求大增推動(dòng)彈性較大的硅料環(huán)節(jié)毛利率提升；2)中長(zhǎng)期來(lái)看，擁有成本優(yōu)勢(shì)的企業(yè)抓住時(shí)間窗口期擴(kuò)產(chǎn)能，推動(dòng)行業(yè)向寡頭壟斷的格局靠攏。硅片環(huán)節(jié)單多晶開(kāi)始區(qū)分，單晶金剛線切割+PERC成本和效率優(yōu)勢(shì)顯著，正在快速替代多晶份額。

光伏行業(yè)：降本增效，打破指標(biāo)限制天花板

1.1. “630”之后，行業(yè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力已經(jīng)凸顯

1.1.1.比樂(lè)觀更樂(lè)觀的光伏行業(yè)

前三季度國(guó)內(nèi)光伏裝機(jī)實(shí)現(xiàn)43GW，預(yù)計(jì)全年大約裝機(jī)50個(gè)GW，其中地面電站大約30GW，分布式大約20GW。與去年裝機(jī)數(shù)量相比，地面電站裝機(jī)基本持平，分布式裝機(jī)新增4-5倍。這個(gè)變化一方面是因?yàn)榈孛骐娬狙a(bǔ)貼下調(diào)，分布式度電收益很高;另一方面很重要的是因?yàn)榈孛骐娬局笜?biāo)收縮。光伏補(bǔ)貼下調(diào)基于系統(tǒng)成本下降，電站投資收益率對(duì)投資熱情影響不大，影響地面電站裝機(jī)量增長(zhǎng)的主要是指標(biāo)。所以國(guó)內(nèi)需求來(lái)看，根據(jù)能源局下發(fā)的17年-20年的指標(biāo)，我們預(yù)測(cè)明年地面電站大約裝機(jī)量25GW左右，分布式增長(zhǎng)50%，預(yù)計(jì)明年總裝機(jī)約55GW。

資料來(lái)源：國(guó)家能源局，天風(fēng)證券研究所

資料來(lái)源：國(guó)家能源局，天風(fēng)證券研究所

分布式光伏裝機(jī)的增速大超行業(yè)預(yù)期，以扶貧推動(dòng)的戶用分布式更遠(yuǎn)超行業(yè)預(yù)期。分布式、領(lǐng)跑者、光伏扶貧已經(jīng)形成支撐國(guó)內(nèi)光伏需求的三駕馬車(chē)，預(yù)計(jì)全年光伏裝機(jī)有望達(dá)到50GW的新高度。

資料來(lái)源：國(guó)家能源局，BP，天風(fēng)證券研究所

國(guó)內(nèi)光伏市場(chǎng)無(wú)疑已經(jīng)成為全球最大的下游應(yīng)用市場(chǎng)，自2013年起已經(jīng)連續(xù)四年全球下游市場(chǎng)需求第一，累計(jì)裝機(jī)量也連續(xù)兩年全球第一。2016年國(guó)內(nèi)新增裝機(jī)34GW，全球新增裝機(jī)77GW，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率超過(guò)44%，今年預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)裝機(jī)有望超過(guò)50GW，全球預(yù)計(jì)裝機(jī)90-100GW，國(guó)內(nèi)下游市場(chǎng)占全球比例將超過(guò)一半。

資料來(lái)源：國(guó)家能源局，BP，天風(fēng)證券研究所

資料來(lái)源：天風(fēng)證券研究所

光伏發(fā)電投資熱情高漲不是國(guó)內(nèi)獨(dú)有，美國(guó)、印度、以及光伏新興市場(chǎng)，下游裝機(jī)也同樣需求火爆。通過(guò)對(duì)比2010年-2016年全球主要光伏應(yīng)用市場(chǎng)新增裝機(jī)變化，可以看出歐洲、日本成熟市場(chǎng)裝機(jī)量已經(jīng)趨于平穩(wěn)甚至下滑;中國(guó)、美國(guó)、印度依然呈高速增長(zhǎng);其他新興國(guó)家也正在慢慢釋放需求。2017年，中國(guó)、美國(guó)、印度三大快速增長(zhǎng)市場(chǎng)預(yù)計(jì)將達(dá)到50GW、18GW、8GW裝機(jī)量，由于中國(guó)市場(chǎng)需求火爆、美國(guó)201法案調(diào)查推動(dòng)提前強(qiáng)裝，擠壓組件向印度市場(chǎng)的供應(yīng)，可能導(dǎo)致印度市場(chǎng)低于10GW的裝機(jī)計(jì)劃。

此外，全球新興光伏市場(chǎng)的增速不容小覷，根據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)的一組數(shù)據(jù)：目前新興市場(chǎng)中，裝機(jī)規(guī)模超過(guò)1GW的國(guó)家和地區(qū)有24個(gè)，超過(guò)10MW規(guī)模的國(guó)家和地區(qū)有112個(gè)，已經(jīng)制定光伏政策目標(biāo)的國(guó)家有176個(gè)。光伏系統(tǒng)裝機(jī)成本快速下降，越來(lái)越多的國(guó)家和地區(qū)有條件開(kāi)發(fā)光伏發(fā)電，新興市場(chǎng)將是接下來(lái)全球光伏新增裝機(jī)的主要?jiǎng)恿χ弧?br />
資料來(lái)源：BP，天風(fēng)證券研究所

目前光伏制造環(huán)節(jié)，國(guó)內(nèi)組件、硅片產(chǎn)能占全球產(chǎn)能已經(jīng)超過(guò)70%，電池片略低于70%，只有硅料環(huán)節(jié)，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能占比尚不足一半。由于硅料之后的制造環(huán)節(jié)大部分產(chǎn)能位于國(guó)內(nèi)，因此，每年國(guó)內(nèi)光伏行業(yè)均需要進(jìn)口大量多晶硅料。

資料來(lái)源：CPIA，天風(fēng)證券研究所

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國(guó)內(nèi)光伏制造業(yè)產(chǎn)能，占據(jù)了全球的一大半。全球下游市場(chǎng)旺盛需求推動(dòng)，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)產(chǎn)能利用率顯著提升，產(chǎn)量大幅增加。根據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)公布的數(shù)據(jù)，截止三季度末，光伏產(chǎn)業(yè)鏈多晶硅料、硅片、電池片、組件分別產(chǎn)出17萬(wàn)噸、62GW、51GW、53GW，分別增長(zhǎng)17%、44%、50%、43%。

資料來(lái)源：CPIA，天風(fēng)證券研究所

1.1.2.行業(yè)需求增加的驅(qū)動(dòng)因素

影響光伏投資熱情的因素是電站投資的內(nèi)部收益率，影響收益率最主要的幾個(gè)因素包括：期初投資成本、運(yùn)維和融資成本、發(fā)電受益。光伏上網(wǎng)標(biāo)桿電價(jià)下行成為常態(tài)化，度電受益下行直至與火力發(fā)電平價(jià)，光伏發(fā)電項(xiàng)目的理論單位收入未來(lái)將一直下行。

假設(shè)運(yùn)維成本與融資成本一定的前提下，在實(shí)際運(yùn)營(yíng)中影響發(fā)電收入的因素有，發(fā)電小時(shí)數(shù)(是否存在棄光限電問(wèn)題)、補(bǔ)貼發(fā)放問(wèn)題。

從期初投資的角度來(lái)看，期初投資成本下降速度越快，內(nèi)部收益率越高，當(dāng)期初投資成本下降速度足以彌補(bǔ)標(biāo)桿電價(jià)下降的速度，光伏電站投資收益將越來(lái)越高。

所以，光伏行業(yè)投資熱情的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)力，與期初投資成本下降、標(biāo)桿電價(jià)調(diào)整、棄光限電改善以及補(bǔ)貼發(fā)放等問(wèn)題相關(guān)?，F(xiàn)階段行業(yè)需求持續(xù)高漲，根本源于系統(tǒng)裝機(jī)成本的快速下降，足以彌補(bǔ)標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)，平價(jià)上網(wǎng)已經(jīng)值得期待;政策清掃棄消納、補(bǔ)貼等問(wèn)題，打破行業(yè)受指標(biāo)和補(bǔ)貼限制的天花板，釋放更大空間。

1.1.2.1.國(guó)家政策清掃行業(yè)快速發(fā)展障礙，打開(kāi)更大市場(chǎng)空間

2016年國(guó)內(nèi)光伏棄光限電問(wèn)題開(kāi)始惡化，政策開(kāi)始引導(dǎo)光伏建設(shè)由西部欠消納地區(qū)向中東部消納能力強(qiáng)的地區(qū)轉(zhuǎn)變，由集中式的地面電站向分布式轉(zhuǎn)變。2016年12月，能源局印發(fā)《太陽(yáng)能發(fā)展“十三五”規(guī)劃》，我們?cè)诋?dāng)時(shí)的點(diǎn)評(píng)中總結(jié)為四個(gè)關(guān)鍵詞：優(yōu)化布局、產(chǎn)業(yè)進(jìn)步、經(jīng)濟(jì)性、多元化。概括起來(lái)有四點(diǎn)：

1、分布式光伏要?jiǎng)?chuàng)新發(fā)展模式，結(jié)合電改進(jìn)度全面推進(jìn);

2、地面電站要結(jié)合消納能力和外送能力，優(yōu)化布局、有序發(fā)展;

3、“光伏+”模式產(chǎn)業(yè)增收;

4、技術(shù)革新、成本下降，2020年實(shí)現(xiàn)用電側(cè)平價(jià)上網(wǎng)。

結(jié)合消納、優(yōu)化布局

截止到今年三季度末，新增光伏裝機(jī)數(shù)據(jù)可以看出來(lái)，結(jié)合消納、優(yōu)化布局的調(diào)整已經(jīng)發(fā)力，新增光伏裝機(jī)增速最快的是華東地區(qū)，2017年前三季度增速80%，華中地區(qū)增速70%，而西北地區(qū)新增裝機(jī)出現(xiàn)下降。

資料來(lái)源：國(guó)家能源局，天風(fēng)證券研究所

全面推進(jìn)分布式

除了空間分布在發(fā)生變化，政策調(diào)整的另外一個(gè)方向也在發(fā)力——分布式全面推進(jìn)。分布式光伏不是一個(gè)新概念，國(guó)內(nèi)開(kāi)始鼓勵(lì)光伏發(fā)展之初，就將分布式放在重要的位置，2010年能源局出臺(tái)的太陽(yáng)能利用十二五規(guī)劃中，計(jì)劃到2015年建成光伏發(fā)電裝機(jī)20GW，其中地面電站10GW，分布式10GW。但十二五期間，地面電站增長(zhǎng)迅速，分布式增長(zhǎng)緩慢。到2015年底，地面電站、分布式分別裝機(jī)37GW、6GW。

2016年，光伏裝機(jī)集中的西部地區(qū)棄光限電問(wèn)題開(kāi)始惡化，政策支持明顯向分布式光伏傾斜：分布式光伏裝機(jī)規(guī)模不受指標(biāo)限制;0.42元/kwh的補(bǔ)貼不下調(diào);備案簡(jiǎn)單;即發(fā)即補(bǔ)貼。疊加“630”之后地面電站標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)，光伏系統(tǒng)裝機(jī)成本下降，維持補(bǔ)貼不變的分布式優(yōu)勢(shì)凸顯。

2017年前三季度分布式新增裝機(jī)15.3GW，超過(guò)去年全年分布式光伏新增裝機(jī)的3倍;地面電站新增裝機(jī)27.3GW，增速開(kāi)始放緩。

資料來(lái)源：國(guó)家能源局，天風(fēng)證券研究所

可以看出，2017年一季度分布式裝機(jī)熱情已經(jīng)燃起;二季度由于“630”強(qiáng)裝驅(qū)動(dòng)，受標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)影響的地面電站面臨搶裝，導(dǎo)致單季地面電站占比上升;三季度單季分布式新增占比更加明顯。如果說(shuō)集中式地面電站是指標(biāo)確定容量，那分布式就是市場(chǎng)力量驅(qū)動(dòng)，在行業(yè)逐漸實(shí)現(xiàn)平價(jià)上網(wǎng)，擺脫指標(biāo)、補(bǔ)貼限制的天花板之后，行業(yè)將打開(kāi)、釋放更大市場(chǎng)空間。

1.1.2.2.降本增效、平價(jià)上網(wǎng)

IRR是驅(qū)動(dòng)電站投資熱情的關(guān)鍵。雖然“630”之后地面電站上網(wǎng)標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)，度電收益率下降。但是電站期初單位投資，2016年-2017年大幅下降，其中組件價(jià)格，2016年上半年3.8元/W，目前已經(jīng)下降到2.7元/W的水平，下降幅度28.95%。隨著組件轉(zhuǎn)換率提升，單瓦BOS成本下降，系統(tǒng)投資成本由2016年7元/W以上，下降到5元/W-6元/W的水平。

資料來(lái)源：CPIA，天風(fēng)證券研究所

按照2017年6月30日標(biāo)桿電價(jià)調(diào)整前后水平，以2016年、2017年電站投資成本為基礎(chǔ)，選取二類(lèi)地區(qū)光照條件及標(biāo)桿電價(jià)水平，測(cè)算地面電站、分布式項(xiàng)目投資收益率水平變化。

資料來(lái)源：國(guó)家發(fā)改委，天風(fēng)證券研究所

分布式補(bǔ)貼沒(méi)有變化，期初投資成本大幅下降前提下，分布式項(xiàng)目投資收益率大增;地面電站期初投資下降、標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)后，也依然能保證電站投資收益率上升。

補(bǔ)貼下調(diào)基于系統(tǒng)成本下降，疊加成降預(yù)期后，IRR影響較小。年底是光伏行業(yè)政策出臺(tái)密集期，光伏補(bǔ)貼退坡多種流傳版本出現(xiàn)，地面電站補(bǔ)貼下調(diào)幅度0.1-0.15元/kwh之間，對(duì)于2018年補(bǔ)貼退坡的模式，市場(chǎng)存在兩種傳言版本：或按季度分別下調(diào)，或依然以“630”為節(jié)點(diǎn)一次性下調(diào)。標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)是基于系統(tǒng)裝機(jī)成本及度電成本快速下降，按照目前電站投資成本，電站投資運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)收益率依然很高。

資料來(lái)源：天風(fēng)證券研究所

我們選取江蘇地區(qū)為例，考慮2018年系統(tǒng)裝機(jī)成本下降與補(bǔ)貼下降的不同版本，計(jì)算IRR變化。系統(tǒng)裝機(jī)成本維持6元/W的水平，地面電站及全額上網(wǎng)分布式補(bǔ)貼一次性下調(diào)0.1元/kwh、0.15元/kwh，及分季度共下調(diào)0.15元/kwh分別對(duì)應(yīng)IRR 10.94%、9.85%、10.98%;分布式補(bǔ)貼下調(diào)0.1元/kwh、0.12元/kwh對(duì)應(yīng)IRR14.62%、14.22%。

考慮系統(tǒng)裝機(jī)成本下降到5.5元/W，則地面電站及全額上網(wǎng)分布式補(bǔ)貼一次性下調(diào)0.1元/kwh、0.15元/kwh，及分季度共下調(diào)0.15元/kwh分別對(duì)應(yīng)IRR 12.33%、11.18%、12.38%;分布式補(bǔ)貼下調(diào)0.1元/kwh、0.12元/kwh對(duì)應(yīng)IRR 16.26%、15.82%?？梢钥闯鲇捎谙到y(tǒng)裝機(jī)成本下降，電站投資環(huán)節(jié)收益率依然很高。考慮成本下降、補(bǔ)貼下降疊加后的收益率下降甚微。

而下調(diào)方式無(wú)論是一次性降價(jià)，還是分批次降價(jià)，不改當(dāng)前電站運(yùn)營(yíng)獲得超額利潤(rùn)的事實(shí)，降價(jià)來(lái)自于成本端的快速下降，裝機(jī)熱情不減，分批次少量降價(jià)更符合成本發(fā)展規(guī)律有利于行業(yè)良性健康發(fā)展。

1.2.未來(lái)裝機(jī)空間測(cè)算：熱情仍將持續(xù)

自2013年復(fù)蘇，光伏國(guó)內(nèi)、全球裝機(jī)量年終數(shù)據(jù)超過(guò)預(yù)期已經(jīng)多次，一方面是國(guó)內(nèi)巨大的終端市場(chǎng)迅速崛起;另一方面是光伏全球市場(chǎng)正在去中心化，成熟穩(wěn)健、快速增長(zhǎng)、新興潛力結(jié)合的多元化市場(chǎng)正在形成，光伏政策驅(qū)動(dòng)的大起大落減少，真正向高成長(zhǎng)性行業(yè)切換。

資料來(lái)源：BP，天風(fēng)證券研究所

光伏系統(tǒng)裝機(jī)成本目前每年超過(guò)10%的速度下降，越來(lái)越多的國(guó)家開(kāi)始投資或準(zhǔn)備投資開(kāi)發(fā)光伏發(fā)電產(chǎn)業(yè);在成熟市場(chǎng)，越來(lái)越多的應(yīng)用模式開(kāi)始有經(jīng)濟(jì)性。我們認(rèn)為到2020年，國(guó)內(nèi)依然是全球光伏應(yīng)用的主要市場(chǎng)，分布式、光伏扶貧、領(lǐng)跑者三駕馬車(chē)?yán)瓌?dòng)國(guó)內(nèi)需求啟動(dòng)第二波快速增長(zhǎng)。歐洲、日本市場(chǎng)趨于穩(wěn)定，美國(guó)市場(chǎng)由于今年透支了部分2018年的指標(biāo)，將2018年或新增裝機(jī)有所下降，但中長(zhǎng)期來(lái)看，美國(guó)新增市場(chǎng)容量非?？捎^。

相比于歐美市場(chǎng)，印度市場(chǎng)光伏產(chǎn)品價(jià)格較低，企業(yè)出口到印度的產(chǎn)品，相比于日本、歐美市場(chǎng)毛利率水平較低。印度市場(chǎng)是一個(gè)不容忽視的、快速增長(zhǎng)的應(yīng)用市場(chǎng)，但全球下游需求火爆行情下，毛利率水平較低的市場(chǎng)份額或被擠壓。因此我們預(yù)測(cè)，雖然印度計(jì)劃光伏裝機(jī)量很大，但2017年組件供應(yīng)或受擠壓，全年新增裝機(jī)預(yù)計(jì)8GW左右。

資料來(lái)源：BP，天風(fēng)證券研究所

1.2.1.國(guó)內(nèi)市場(chǎng)三駕馬車(chē)?yán)瓌?dòng)

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)目前單月數(shù)據(jù)來(lái)看，“630”之后裝機(jī)熱情依然很高，6月、7月受“630”前后搶裝和遞延效應(yīng)的影響，出現(xiàn)畸高數(shù)據(jù)。8月、9月回歸正常，單月裝機(jī)量仍然高于上半年，足以證明“630”之后雖然標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)，但系統(tǒng)裝機(jī)成本下降足以彌補(bǔ)電價(jià)下調(diào)對(duì)電站投資收益率的影響。通常四季度是光伏裝機(jī)旺季，新增簽單熱情不減，明顯比三季度的熱度高。來(lái)自美洲市場(chǎng)訂單，需求熱情依然高。因此，四季度到明年，國(guó)內(nèi)光伏裝機(jī)需求依然可觀。

資料來(lái)源：中電聯(lián)，天風(fēng)證券研究所

而支撐“630”標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)之后國(guó)內(nèi)需求的是領(lǐng)跑者、分布式和扶貧。

1.2.1.1.分布式相對(duì)優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)，新增裝機(jī)占比大幅提升

下半年，地面電站標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)，且實(shí)行競(jìng)價(jià)上網(wǎng)，很多地區(qū)獲得最終電價(jià)或低于三類(lèi)地區(qū)規(guī)定的標(biāo)桿電價(jià)。而2016年12月發(fā)改委對(duì)分布式光伏補(bǔ)貼不下調(diào)，繼續(xù)保持0.42元/kwh的全電量補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)。加之，多地區(qū)為了鼓勵(lì)當(dāng)?shù)胤植际桨l(fā)展，紛紛給予市縣級(jí)地方也會(huì)給予部分補(bǔ)貼，相對(duì)優(yōu)勢(shì)更加明顯。

按照分布式光伏三種收益模式計(jì)算，全部自用、自發(fā)自用余電上網(wǎng)兩種模式均比地面電站度電收益高，全額上網(wǎng)按照當(dāng)?shù)貥?biāo)桿電價(jià)，但是與地面電站相比，不受指標(biāo)限制，從而操作簡(jiǎn)單成都優(yōu)于地面電站。

資料來(lái)源：國(guó)家發(fā)改委，天風(fēng)證券研究所

國(guó)內(nèi)分布式光伏項(xiàng)目不受能源局政策限制，細(xì)分行業(yè)不再是政策引導(dǎo)的波動(dòng)性行業(yè)，而是市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)的成長(zhǎng)性行業(yè)。截至三季度末，國(guó)內(nèi)分布式裝機(jī)已經(jīng)超過(guò)15GW，較去年全年增長(zhǎng)超過(guò)三倍。目前來(lái)看四季度訂單好過(guò)三季度，預(yù)計(jì)全年分布式裝機(jī)有望沖刺20GW。

1.2.1.2.領(lǐng)跑者項(xiàng)目：每年8GW規(guī)模，形成高效產(chǎn)品需求強(qiáng)支撐

2015年核準(zhǔn)的第一批領(lǐng)跑者項(xiàng)目——大同采煤沉陷區(qū)，已于五月下旬全面驗(yàn)收;第二批5.5GW部分已經(jīng)于三季度末并網(wǎng)，剩余部分預(yù)計(jì)將于年底并網(wǎng)。2017年能源局下發(fā)2017年-2020年四年的光伏指標(biāo)，計(jì)劃每年建設(shè)8GW光伏領(lǐng)跑者基地項(xiàng)目。

資料來(lái)源：國(guó)家能源局，天風(fēng)證券研究所

未來(lái)大型地面電站將不再粗放式的發(fā)展，傳統(tǒng)的光伏地面電站指標(biāo)必然會(huì)收縮，但以“領(lǐng)跑者”模式的先進(jìn)光伏技術(shù)產(chǎn)品應(yīng)用基地形式進(jìn)行規(guī)劃建設(shè)，即可以引導(dǎo)電站空間分布、土地再利用，又可以承擔(dān)先進(jìn)技術(shù)孵化的平臺(tái)。5.5GW的“領(lǐng)跑者”項(xiàng)目年底完成并網(wǎng)比較確定，同時(shí)，每年8GW的新增領(lǐng)跑者基地也是未來(lái)規(guī)模較大的光伏項(xiàng)目保證。

1.2.1.3.智能微網(wǎng)示范項(xiàng)目+分布式能源就近消納試點(diǎn)，園區(qū)分布式光伏進(jìn)入發(fā)展快車(chē)道

能源局近期發(fā)布《關(guān)于公布首批“互聯(lián)網(wǎng)+”智慧能源(能源互聯(lián)網(wǎng))示范項(xiàng)目的通知》，首批示范項(xiàng)目共55個(gè)，首批示范項(xiàng)目原則上應(yīng)于2017年8月底前開(kāi)工，年底建成。示范項(xiàng)目?jī)?yōu)先使用國(guó)家能源規(guī)劃所確定的各省(區(qū)、市)火電裝機(jī)容量、可再生能源配額、碳交易配額、可再生能源補(bǔ)貼等指標(biāo)額度。

資料來(lái)源：國(guó)家能源局，天風(fēng)證券研究所

根據(jù)，清華大學(xué)能源互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新研究院副院長(zhǎng)高峰公開(kāi)發(fā)言，此次申請(qǐng)能源互聯(lián)網(wǎng)的項(xiàng)目共有300多個(gè)，獲批55個(gè)，申請(qǐng)項(xiàng)目投資額大約3000億元，獲批項(xiàng)目的投資額近800億元。根據(jù)中國(guó)能源研究會(huì)常務(wù)副理事長(zhǎng)、國(guó)家能源局原副局長(zhǎng)史玉波預(yù)測(cè)，“十三五”期間，能源互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展預(yù)計(jì)將維持18.5%的增長(zhǎng)率。

分布式光伏示范園區(qū)應(yīng)用是《太陽(yáng)能發(fā)展“十三五”規(guī)劃》重點(diǎn)鼓勵(lì)的一個(gè)方向，如圖所示。此次示范項(xiàng)目出臺(tái)，多處風(fēng)光儲(chǔ)微網(wǎng)、光伏+充電車(chē)棚等創(chuàng)新模式列入。

資料來(lái)源：國(guó)家能源局，天風(fēng)證券研究所

分布式光伏發(fā)電項(xiàng)目，在園區(qū)內(nèi)應(yīng)用，就近售電收益可觀，按照國(guó)補(bǔ)(0.42元/kwh)+地補(bǔ)(0.3元/kwh，3年)+出售電價(jià)(按照?qǐng)@區(qū)內(nèi)工商用戶用電價(jià)格9折計(jì)算)，度電收入與并網(wǎng)、與地面電站相比，都更可觀。智能微網(wǎng)示范項(xiàng)目出臺(tái)，引導(dǎo)更多分布式光伏模式。

10月31日能源局與發(fā)改委聯(lián)合印發(fā)的《關(guān)于開(kāi)展分布式發(fā)電市場(chǎng)化交易試點(diǎn)的通知》，啟動(dòng)分布式能源就近消納試點(diǎn)，在試點(diǎn)區(qū)域選擇上，優(yōu)先選擇電力需求量大、電網(wǎng)接入條件好、能夠?qū)崿F(xiàn)就近入網(wǎng)并消納，且可以達(dá)到較大總量規(guī)模的市縣級(jí)區(qū)域，或經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)區(qū)、工業(yè)園區(qū)、新型城鎮(zhèn)化區(qū)域等。

智能微網(wǎng)示范項(xiàng)目+分布式能源就近消納試點(diǎn)，給工商業(yè)屋頂分布式項(xiàng)目帶來(lái)一個(gè)解決消納和收益的突破口，按照我們前面測(cè)算的自發(fā)自用度電收益，工商業(yè)屋頂分布式收益率遠(yuǎn)高于地面電站，有望進(jìn)入快速增長(zhǎng)通道。

1.2.1.4.戶用分布式進(jìn)入爆發(fā)期

光伏扶貧政策推動(dòng)下，今年無(wú)疑是戶用分布式爆發(fā)的元年。2016年國(guó)家發(fā)改委、國(guó)務(wù)院扶貧開(kāi)發(fā)領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室、能源局、國(guó)開(kāi)行以及中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于可再生能源發(fā)展“十三五”規(guī)劃實(shí)施的指導(dǎo)意見(jiàn)》，規(guī)劃在2020年之前，重點(diǎn)在16個(gè)省的471個(gè)縣的約3.5萬(wàn)個(gè)建檔立卡貧困村，保障200萬(wàn)建檔立卡無(wú)勞動(dòng)力貧困戶每年每戶增收3000元以上。采用村級(jí)光伏電站(含戶用)方式，每位扶貧對(duì)象的對(duì)應(yīng)項(xiàng)目規(guī)模標(biāo)準(zhǔn)為5千瓦;采取集中式光伏電站方式，每位扶貧對(duì)象的對(duì)應(yīng)項(xiàng)目規(guī)模標(biāo)準(zhǔn)為25KW。

7月能源局印發(fā)《關(guān)于可再生能源發(fā)展“十三五”規(guī)劃實(shí)施的指導(dǎo)意見(jiàn)》給出2017年-2020年的指標(biāo)規(guī)模，各省地區(qū)按照能源局下發(fā)的指標(biāo)，陸續(xù)出臺(tái)本省光伏安裝指標(biāo)計(jì)劃?？梢钥吹揭环N現(xiàn)象，多個(gè)省市將17年的指標(biāo)宣布全部用扶貧項(xiàng)目。目前已經(jīng)發(fā)布扶貧文件的省市中，河北、山西、吉林、山東、江西、河南、湖北、湖南、云南、廣東，宣布將17年能源局下發(fā)的指標(biāo)，全部用于扶貧項(xiàng)目，共計(jì)6.2GW，占到17年除8GW領(lǐng)跑者之外指標(biāo)的43.06%。截止三季度末，國(guó)內(nèi)已經(jīng)出臺(tái)50份國(guó)家、地方光伏扶貧政策法規(guī)。

截止9月底，浙江戶用光伏已經(jīng)超過(guò)10萬(wàn)戶。

1.2.2.成熟市場(chǎng)趨于穩(wěn)定

以德國(guó)為代表的歐盟光伏成熟市場(chǎng)幾年來(lái)在與多方的“雙反”大戰(zhàn)中逐步放慢了發(fā)展的腳步。僅2012-2016年，德國(guó)太陽(yáng)能光伏新裝機(jī)容量從7.5GW降至1.5GW，遠(yuǎn)低于政府設(shè)定的每年2.5GW的目標(biāo)。近日，歐洲委員會(huì)公布了歐盟科研創(chuàng)新資助計(jì)劃“地平線2020”。按照年度工作計(jì)劃將有22億歐元撥款投入清潔能源四個(gè)相關(guān)領(lǐng)域的項(xiàng)目：可再生能源、能效建筑、電動(dòng)運(yùn)輸和儲(chǔ)存方案，其中，2億歐元支持研發(fā)生產(chǎn)歐洲下一代電池。該舉措可理解為歐盟為下一階段的可再生能源市場(chǎng)發(fā)展做積極準(zhǔn)備。

作為世界傳統(tǒng)光伏大國(guó)，以太陽(yáng)能的累計(jì)裝機(jī)量評(píng)判，日本以42.8GW的規(guī)模已超越德國(guó)成為全球第二大太陽(yáng)能市場(chǎng)，僅次于中國(guó)大陸。但由于并網(wǎng)限制與FIT的調(diào)降的影響，可以預(yù)期日本光伏市場(chǎng)將進(jìn)入萎縮調(diào)整期。人口稠密、土地資源緊張等諸多因素，綜合導(dǎo)致成本較高的光伏可再生能源在缺失政策支持的情況下在市場(chǎng)需求端回歸理性。

1.2.3.美國(guó)空間依然很大，印度市場(chǎng)正在崛起

美國(guó)過(guò)去幾年光伏裝機(jī)量的大爆發(fā)得益于政府、公共事業(yè)的需求拉動(dòng)。盡管進(jìn)入2017年美國(guó)市場(chǎng)進(jìn)入補(bǔ)貼收縮期，而在下半年“201條款”出臺(tái)的背景下勢(shì)必導(dǎo)致美國(guó)本土光伏價(jià)格走高，業(yè)界普遍的預(yù)期是美國(guó)光伏市場(chǎng)會(huì)經(jīng)歷一個(gè)兩到三年的供需低潮期。

但是根據(jù)測(cè)算，從2018年至2020年美國(guó)約52GW的新裝機(jī)需求仍然存在。除開(kāi)其中可在風(fēng)電、光伏兩種解決途徑中搖擺的約7GW裝機(jī)量。美國(guó)市場(chǎng)在中長(zhǎng)期視角看仍有很大的潛在可爭(zhēng)奪空間。

印度基于今年來(lái)需求長(zhǎng)期走強(qiáng)的趨勢(shì)已提出目標(biāo)2022年光伏裝機(jī)量達(dá)100GW的計(jì)劃。根據(jù)印度新能源與再生能能源署統(tǒng)計(jì)，該國(guó)的光伏累積裝機(jī)量在2016年底已正式超過(guò)9GW。位于印度目前世界單體最大的光伏電站RewaUltraMegaSolarProject也通過(guò)競(jìng)標(biāo)并預(yù)計(jì)在2018年開(kāi)始運(yùn)轉(zhuǎn)?？紤]未來(lái)一到兩年內(nèi)美國(guó)政策不利于光伏快速發(fā)展、日本躉購(gòu)費(fèi)率(Feed-in-Tariff)持續(xù)下調(diào)對(duì)日本本土光伏需求的抑制作用，都讓需求強(qiáng)勁成長(zhǎng)中的印度有望取代日本成為需求第三大國(guó)。

1.2.4.新興市場(chǎng)小而多

根據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)的一組數(shù)據(jù)：目前新興市場(chǎng)中，裝機(jī)規(guī)模超過(guò)1GW的國(guó)家和地區(qū)有24個(gè)，超過(guò)10MW規(guī)模的國(guó)家和地區(qū)有112個(gè)，已經(jīng)制定光伏政策目標(biāo)的國(guó)家有176個(gè)。光伏系統(tǒng)裝機(jī)成本快速下降，越來(lái)越多的國(guó)家和地區(qū)有條件開(kāi)發(fā)光伏發(fā)電，新興市場(chǎng)將是接下來(lái)全球光伏新增裝機(jī)的主要?jiǎng)恿χ弧?br />
資料來(lái)源：彭博新能源財(cái)經(jīng)，天風(fēng)證券研究所

光伏行業(yè)已悄然發(fā)生變化，不再是昔日一個(gè)市場(chǎng)變動(dòng)，全球行業(yè)傷筋動(dòng)骨的年代，光伏行業(yè)2011年在歐洲達(dá)到頂峰，2017年也許在中國(guó)也達(dá)到頂峰，但是全球來(lái)看，行業(yè)投資近幾年一直是向上的，因?yàn)樾屡d市場(chǎng)正在崛起。彭博新能源財(cái)經(jīng)最新發(fā)布的二季度清潔能源投資數(shù)據(jù)，投資638億創(chuàng)2016年二季度以來(lái)的新高，環(huán)比上升21%。這主要受益于阿聯(lián)酋兩大光伏項(xiàng)目20億美元的投資;美國(guó)和中國(guó)投資相比上季度分別上漲51%和32%，墨西哥、澳大利亞和瑞典融資額急劇增加，埃及、阿根廷創(chuàng)歷史新高。全球清潔能源迎來(lái)復(fù)蘇。

資料來(lái)源：北極星光伏網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所

通過(guò)國(guó)內(nèi)成熟、高增長(zhǎng)及新型市場(chǎng)的剖析，我們認(rèn)為全球光伏市場(chǎng)正在去中心化，一個(gè)市場(chǎng)的的波動(dòng)或許對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)鏈造成一些波動(dòng)，但已經(jīng)遠(yuǎn)不能造成寒冬式的沖擊。行業(yè)成本下降速度超出預(yù)期，補(bǔ)貼和指標(biāo)限額的天花板逐漸提高，越來(lái)越多的新興市場(chǎng)開(kāi)始投資光伏，行業(yè)正在逐漸擺脫補(bǔ)貼，依靠市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)力增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)到2020年，中國(guó)、美國(guó)、印度以及全球新增裝機(jī)將達(dá)到75GW、22GW、25GW、151GW;國(guó)內(nèi)復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到21.43%，全球復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到18.42%。

資料來(lái)源：BP，天風(fēng)證券研究所

1.3.尋找彈性最大、利潤(rùn)率最高的環(huán)節(jié)

1.3.1.光伏產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)

光伏產(chǎn)業(yè)鏈包括“多晶硅料-硅片-電池片-組件-電站終端”，其中多晶硅料、硅片、電池、組件屬于制造環(huán)節(jié)，電站終端投資運(yùn)營(yíng)屬于下游應(yīng)用環(huán)節(jié)。國(guó)內(nèi)最早進(jìn)入的環(huán)節(jié)是組件代工，目前國(guó)內(nèi)企業(yè)參與已經(jīng)從最下游的組件，延伸到上游。最早期國(guó)內(nèi)企業(yè)做組件，后來(lái)做電池，現(xiàn)在慢慢把附加值低的組裝環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移到馬來(lái)西亞、印尼、越南等國(guó)家。

資料來(lái)源：天風(fēng)證券研究所

目前光伏制造已經(jīng)全產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化，并且引領(lǐng)全球的新技術(shù)與總產(chǎn)能，硅片、電池、組件國(guó)內(nèi)產(chǎn)能已經(jīng)占據(jù)全球產(chǎn)能一大半。多晶硅、硅片、電池片、組件產(chǎn)能分別占全球產(chǎn)能48.5%、86.5%、68%、74.1%，只有多晶硅料環(huán)節(jié)產(chǎn)能不足全球產(chǎn)能一半。

資料來(lái)源：CPIA，天風(fēng)證券研究所

2.3.2.利潤(rùn)在哪些環(huán)節(jié)沉積

今年前三季度市場(chǎng)需求高漲，光伏產(chǎn)品產(chǎn)量大增，其中多晶硅、硅片、電池、組件分別產(chǎn)出17萬(wàn)噸、62GW、51GW、53GW，分別增長(zhǎng)17%、44%、50%、43%。硅片、電池片、組件產(chǎn)量增長(zhǎng)位于40-50%之間，而多晶硅料由于產(chǎn)能釋放速度相對(duì)較慢，且受檢修、環(huán)保督查、進(jìn)口限制等因素影響，產(chǎn)量彈性較小，增長(zhǎng)率慢于中下游環(huán)節(jié)。這導(dǎo)致上半年硅料價(jià)格一路上揚(yáng)，硅料廠商毛利率水平繼續(xù)提升。

第二個(gè)值得關(guān)注的是硅片環(huán)節(jié)。單多晶是在硅片環(huán)節(jié)區(qū)分，由于單晶PERC+金剛線切割，實(shí)現(xiàn)成本下降和效率的提升，隆基目前硅片非硅成本已經(jīng)降到1.5-1.6元/片，隆基樂(lè)葉單晶PERC電池轉(zhuǎn)換率最高水平已經(jīng)達(dá)到23.26%。多晶PERC效率提升小于單晶提升幅度，且多晶使用金剛線切割存在表面光反射問(wèn)題，需要疊加黑硅技術(shù)。因此，目前單晶PERC+金剛線替代優(yōu)勢(shì)非常明顯，且毛利率水平高于多晶，短期內(nèi)替代趨勢(shì)明確。

資料來(lái)源：CPIA，天風(fēng)證券研究所

電池片、組件環(huán)節(jié)，今年受到上游硅料、硅片價(jià)格上漲壓縮，及下游價(jià)格壓縮，很多企業(yè)雖然銷(xiāo)售量增加，但銷(xiāo)售額卻是下降的，甚至部分中低端產(chǎn)品的企業(yè)光伏業(yè)務(wù)開(kāi)始虧損，上半年20%的企業(yè)呈虧損狀態(tài)。

根據(jù)最新企業(yè)公告的毛利率統(tǒng)計(jì)，如下圖所示，毛利率水平最高的通威、大全，是多晶硅環(huán)節(jié);隆基股份、保利協(xié)鑫次之，位于硅片環(huán)節(jié);阿特斯、通威電池較前兩個(gè)環(huán)節(jié)下降一部分，是電池環(huán)節(jié);協(xié)鑫集成、晶澳、晶科、英利毛利率更低一些，主要位于組件環(huán)節(jié)，或者垂直產(chǎn)業(yè)一體化結(jié)構(gòu)且出售組件終端產(chǎn)品。

所以，從毛利率水平也驗(yàn)證了，目前利潤(rùn)水平最高的是上游多晶硅環(huán)節(jié);硅片環(huán)節(jié)次之，單晶硅片毛利率水平高于多晶;電池和組件業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，受上下游價(jià)格擠壓，毛利率水平處于較低水平。

資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所

1.4.硅料——利潤(rùn)空間與市場(chǎng)空間并存

1.4.1.多晶硅供給結(jié)構(gòu)

多晶硅料環(huán)節(jié)目前是光伏產(chǎn)業(yè)鏈上國(guó)內(nèi)產(chǎn)量不足一半的環(huán)節(jié)，2016年國(guó)內(nèi)多晶硅產(chǎn)量19.4萬(wàn)噸，全球占比48%。然而，由于國(guó)內(nèi)硅料下游——硅片產(chǎn)能超過(guò)全球產(chǎn)能的80%，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)多晶硅依然依賴進(jìn)口，今年下游需求暴增，多晶硅料產(chǎn)能釋放緩慢，價(jià)格不斷沖高，目前位于15萬(wàn)/噸水平以上。

且按照近兩年產(chǎn)能擴(kuò)張比較大的廠商規(guī)劃，2017年隆基股份、中環(huán)股份擴(kuò)張產(chǎn)能超過(guò)15GW，國(guó)內(nèi)硅片產(chǎn)能占比還有繼續(xù)提升的趨勢(shì)。所以，國(guó)內(nèi)多晶硅料對(duì)硅料的需求還會(huì)繼續(xù)提升。

資料來(lái)源：CPIA，天風(fēng)證券研究所

資料來(lái)源：CPIA，天風(fēng)證券研究所

2016年進(jìn)口13.6萬(wàn)噸，其中韓國(guó)是主要進(jìn)口地，去年進(jìn)口7萬(wàn)噸，占進(jìn)口總量51.5%;德國(guó)進(jìn)口次之，2016年進(jìn)口3.5萬(wàn)噸，占進(jìn)口總額26.1%，美國(guó)進(jìn)口約2000噸，占比較少。

資料來(lái)源：海關(guān)總署，CPIA，天風(fēng)證券研究所

目前產(chǎn)能最大的是德國(guó)瓦克，其在德國(guó)用有產(chǎn)能5.6萬(wàn)噸，美國(guó)2萬(wàn)噸產(chǎn)能;其次是韓國(guó)OCI，產(chǎn)能在韓國(guó)本土5.2萬(wàn)噸，馬來(lái)西亞0.8萬(wàn)噸;國(guó)內(nèi)產(chǎn)能最大的是江蘇中能(保利協(xié)鑫)，產(chǎn)能達(dá)到7萬(wàn)噸。目前全球最大的三家多晶硅企業(yè)為瓦克、OCI、江蘇中能。

資料來(lái)源：CPIA，天風(fēng)證券研究所

1.4.2.核心硅料廠商替代空間大

2016年底國(guó)內(nèi)硅片產(chǎn)能81.9GW，產(chǎn)量64.8GW。截止三季度硅片產(chǎn)量62GW，預(yù)計(jì)全年能有望達(dá)到80GW的產(chǎn)出，對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi)約43.2萬(wàn)噸硅料。前三季度國(guó)內(nèi)多晶硅產(chǎn)出17萬(wàn)噸，進(jìn)口11.84萬(wàn)噸。

2017年全年國(guó)內(nèi)硅片產(chǎn)出或達(dá)到75GW，對(duì)應(yīng)需要約38萬(wàn)噸的硅料。按照主要龍頭企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)的計(jì)劃，2018年國(guó)內(nèi)硅片產(chǎn)能將超過(guò)100GW。假設(shè)明年全球下游裝機(jī)需求穩(wěn)定增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)硅片產(chǎn)能利用率維持在85%，對(duì)應(yīng)硅片產(chǎn)出約85GW?？紤]單晶硅片硅料使用下降，大約需要40-42萬(wàn)噸的硅料產(chǎn)能。

資料來(lái)源：CPIA，天風(fēng)證券研究所

2016年底國(guó)內(nèi)硅料產(chǎn)能21萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2017年底產(chǎn)能將達(dá)到31萬(wàn)噸，2018年底將超過(guò)40萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)勉強(qiáng)可以實(shí)現(xiàn)自給自足，但由于部分不足萬(wàn)噸產(chǎn)能的小廠將面臨淘汰，預(yù)計(jì)2019年前后，多晶硅依然需要進(jìn)口。

資料來(lái)源：CPIA，天風(fēng)證券研究所

資料來(lái)源：公司公告等，天風(fēng)證券研究所

除了國(guó)內(nèi)多晶硅需求空間之外，進(jìn)口多晶硅替代也能釋放一部分空間。

國(guó)內(nèi)多晶硅產(chǎn)能也曾過(guò)剩于需求，2012年前歐洲市場(chǎng)需求火爆，行業(yè)擁硅為王，企業(yè)開(kāi)始從下游組件加工向上游延伸，硅料產(chǎn)能一度激增。但伴隨歐洲市場(chǎng)跌落，國(guó)內(nèi)光伏產(chǎn)品需求大幅下降，而硅料環(huán)節(jié)屬于重資產(chǎn)行業(yè)而首當(dāng)其沖，大規(guī)模投資硅料的企業(yè)就算沒(méi)有倒下也背上沉重包袱。

所以從2012年開(kāi)始，國(guó)內(nèi)硅料產(chǎn)能擴(kuò)張速度很慢。隨著國(guó)內(nèi)下游需求崛起并迅速成為第一大需求市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)多晶硅產(chǎn)能與需求差越來(lái)越大。硅料價(jià)格開(kāi)始上漲，廠商盈利能力好轉(zhuǎn)，但對(duì)進(jìn)口依賴一直很高，2016年多晶硅進(jìn)口占比41.21%。

國(guó)外多晶硅廠商多為大型化工廠，掌握先進(jìn)的提純工藝，國(guó)內(nèi)廠商前幾年并沒(méi)有成本優(yōu)勢(shì)。2014年開(kāi)始國(guó)內(nèi)對(duì)來(lái)自美國(guó)、韓國(guó)、歐盟的多晶硅征收雙反稅，限制進(jìn)口，但是主要進(jìn)口企業(yè)瓦克(14.3%)、OCI(2.4%)，尤其是韓國(guó)征稅水平較低，過(guò)去兩年，國(guó)內(nèi)硅料需求大幅增長(zhǎng)，進(jìn)口量依賴依然很高。

資料來(lái)源：海關(guān)總署，天風(fēng)證券研究所

相比于電子級(jí)多晶硅料，光伏級(jí)多晶硅料純度較低，國(guó)內(nèi)大部分企業(yè)生產(chǎn)的硅料質(zhì)量已經(jīng)能夠滿足下游的生產(chǎn)要求。目前國(guó)內(nèi)具有一定規(guī)模的多晶硅廠商，生產(chǎn)成本已經(jīng)低于國(guó)外硅料廠商。國(guó)內(nèi)企業(yè)生產(chǎn)成本在6萬(wàn)/噸-8萬(wàn)/噸，永祥股份2017年上半年生產(chǎn)成本已經(jīng)降到5.7萬(wàn)/噸，部分產(chǎn)能不足萬(wàn)噸的小廠成本在9-10萬(wàn)/噸的區(qū)間。德國(guó)瓦克生產(chǎn)成本約9-10萬(wàn)/噸。

進(jìn)口多晶硅的定價(jià)根據(jù)國(guó)內(nèi)硅料價(jià)格波動(dòng)，已經(jīng)失去成本優(yōu)勢(shì)和定價(jià)權(quán)。國(guó)內(nèi)廠商紛紛在新疆、四川、內(nèi)蒙古等電價(jià)低的地區(qū)擴(kuò)張產(chǎn)能，硅料成本有望繼續(xù)降低。按照目前全球硅料下游硅片產(chǎn)能分布(80%以上在國(guó)內(nèi))、硅料成本差，國(guó)內(nèi)廠商具備擴(kuò)張產(chǎn)能、進(jìn)口替代的能力。 13.6萬(wàn)噸的進(jìn)口替代空間將慢慢釋放。

2.4.3.硅料廠商量?jī)r(jià)齊升

上半年國(guó)內(nèi)多晶硅均價(jià)為12.66萬(wàn)/噸，一季度價(jià)格上升到14.27萬(wàn)/噸后出現(xiàn)下滑，5月份受?chē)?guó)內(nèi)搶裝需求和美國(guó)201法案調(diào)查推動(dòng)的囤逐漸行動(dòng)推動(dòng)，加之三季度部分國(guó)內(nèi)廠商檢修，環(huán)保督查影響生產(chǎn)，從5月份多晶硅價(jià)格一路上漲，截止最近交易價(jià)格位于15萬(wàn)~15.5萬(wàn)/噸之間。

資料來(lái)源：EnergyTrend，天風(fēng)證券研究所

2017年上半年全球多晶硅產(chǎn)量21.2萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)14.1%;消費(fèi)量21.1萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)8.2%，產(chǎn)能利用率明顯提升，全球基本供需平衡。上半年國(guó)內(nèi)多晶硅產(chǎn)量11.8萬(wàn)噸，凈進(jìn)口量6.8萬(wàn)噸，總供應(yīng)量為18.6萬(wàn)噸，上半年消費(fèi)量18.55萬(wàn)噸，基本供需平衡。

按照目前硅料價(jià)格水平以及國(guó)內(nèi)核心硅料廠商的成本分布，多晶硅環(huán)節(jié)毛利率水平非常高，部分企業(yè)目前已經(jīng)超過(guò)50%。按照目前裝機(jī)需求，以及多晶硅產(chǎn)能釋放進(jìn)度，到2018年底，多晶硅環(huán)節(jié)毛利率水平依然維持高位。

中長(zhǎng)期來(lái)看，國(guó)內(nèi)成本優(yōu)勢(shì)的企業(yè)產(chǎn)能逐漸釋放，實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)高成本小廠產(chǎn)能淘汰和進(jìn)口替代，形成寡頭的競(jìng)爭(zhēng)格局，毛利率水平趨于穩(wěn)定。供求關(guān)系緩解，硅料價(jià)格回歸理性。

1.5.硅片——單晶替代趨勢(shì)帶來(lái)超額利潤(rùn)

1.5.1.國(guó)內(nèi)外產(chǎn)能分布現(xiàn)狀

截止2016年底，中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示中國(guó)硅片產(chǎn)量占全球總產(chǎn)量86.63%?？偖a(chǎn)能占比亦超8成達(dá)到81.9%。國(guó)內(nèi)硅片產(chǎn)能分布呈現(xiàn)“一超多強(qiáng)”格局。保利協(xié)鑫坐擁近20GW多晶硅片產(chǎn)能獨(dú)自領(lǐng)跑第一集團(tuán);以基隆股份、晶科能源、晶澳太陽(yáng)能、中環(huán)股份為代表的第二集團(tuán)共計(jì)14家企業(yè)與保利協(xié)鑫共同覆蓋國(guó)內(nèi)硅片總產(chǎn)能83%的份額。

資料來(lái)源：CPIA，天風(fēng)證券研究所

資料來(lái)源：CPIA，天風(fēng)證券研究所

在單晶、多晶產(chǎn)能占比方面，盡管截止16年仍是多晶占大頭的局面。但鑒于單晶片相較多晶片有高發(fā)電、低衰減的天然優(yōu)勢(shì)，行業(yè)內(nèi)普遍更看好單晶片在未來(lái)的發(fā)展。從度電成本的角度出發(fā)，隨著單晶生長(zhǎng)發(fā)展、金剛線薄片化普及與單晶電池轉(zhuǎn)換效率不斷刷新。最終達(dá)到攤薄成本的目的。有理由相信單晶競(jìng)爭(zhēng)力優(yōu)勢(shì)會(huì)越發(fā)明顯。

伴隨著越來(lái)越多的廠商布局單晶份額，現(xiàn)有保利協(xié)鑫獨(dú)大的產(chǎn)業(yè)格局有可能在將來(lái)的一到兩年迅速產(chǎn)生變化。以長(zhǎng)期致力于單晶研發(fā)生產(chǎn)的隆基股份為例，其在2013年開(kāi)始探討使用金剛線切割，2015年使用成功，成本大幅下降;疊加PERC，轉(zhuǎn)換率提升。達(dá)到了成本下降+轉(zhuǎn)換率提升的雙重目標(biāo)。

1.5.2.單晶替代多晶加速

單晶成功應(yīng)用金剛線切割之后，成本大幅下降，與沙線切割相比，金剛線切割成本約下降25%。相比之下采用沙線切割的硅片價(jià)格已經(jīng)完全沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)力。隆基股份最早開(kāi)始試驗(yàn)采用金剛線替代砂漿線切割硅片，15年成功量產(chǎn)，成本實(shí)現(xiàn)大幅下降。公司降價(jià)前片毛利率水平超過(guò)30%，高于單晶硅片行業(yè)平均水平約10個(gè)百分點(diǎn)。

而多晶采用砂漿線切割的硅片，毛利率水平已經(jīng)完全不能與單晶相提并論;經(jīng)過(guò)金剛線改造后的多晶硅片，由于存在表面光反射問(wèn)題，需要疊加黑硅技術(shù)，增加光轉(zhuǎn)換率。

目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)領(lǐng)跑者與分布式加速單晶替代多晶，深耕單晶的企業(yè)正在大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)，鞏固成本優(yōu)勢(shì);原來(lái)做多晶硅片的企業(yè)，受市場(chǎng)需求引導(dǎo)，也開(kāi)始上游擴(kuò)單晶產(chǎn)能。硅片環(huán)節(jié)單晶替代多晶的趨勢(shì)在1-2年內(nèi)還會(huì)繼續(xù)。

1.6.投資成本降低+棄光限電緩解，電站運(yùn)營(yíng)企業(yè)盈利能力好轉(zhuǎn)

下游電站環(huán)節(jié)，影響電站盈利能力因素正在好轉(zhuǎn)。西部限電地區(qū)消納問(wèn)題正在好轉(zhuǎn);補(bǔ)貼第七批已經(jīng)上報(bào)，綠證試行，有望解決補(bǔ)貼缺口壓力;電價(jià)階段性下調(diào)與裝機(jī)成本下降存在時(shí)間差，新增低成本電站收益率較高。多種因素累加下，我們看到電站運(yùn)營(yíng)企業(yè)盈利能力正在好轉(zhuǎn)。

1.6.1.棄光限電正在緩解，存量電站發(fā)電收益率好轉(zhuǎn)

一季度的數(shù)據(jù)可以看出，光伏限電率正在緩解，但整體限電率依然較高。一季度全國(guó)發(fā)電量214億kWh，棄光限電約23kWh，較2016年全年棄光率19.81%，有所緩解。部分地區(qū)緩解明顯，如寧夏、甘肅棄光率分別為10%、19%，同比分別下降10、20個(gè)百分點(diǎn);而青海、山西、內(nèi)蒙古棄光率有所增加，新疆棄光率高達(dá)39%，沒(méi)有明顯變化。

發(fā)改委、能源局從2015年開(kāi)始力圖解決西部地區(qū)限電問(wèn)題，目前可再生能源外送特高壓路線建設(shè)、區(qū)域內(nèi)就近消納等措施已經(jīng)提上日程。

2016年12月，國(guó)家能源局發(fā)布《太陽(yáng)能利用“十三五”規(guī)劃》，談及解決限電地區(qū)消納問(wèn)題，一方面要在靠近特高壓外送基地的地區(qū)建設(shè)再生能源發(fā)電基站;另一方面，列示了在建和建設(shè)可行性在研的特高壓項(xiàng)目，其中新疆、內(nèi)蒙古、甘肅、寧夏、山西將有多條特高壓陸續(xù)投運(yùn)，青海、內(nèi)蒙將有多條特高壓開(kāi)建，將緩解西北地區(qū)電力外送能力不足問(wèn)題。

當(dāng)下，各省強(qiáng)化當(dāng)?shù)仉娋W(wǎng)系統(tǒng)，提高地區(qū)內(nèi)可再生能源就近消納能力，推動(dòng)可再生能源發(fā)電區(qū)域內(nèi)就近消納;提高地區(qū)調(diào)峰能力;探索可再生能源供熱等模式，提高當(dāng)?shù)仉娏ο{能力。

由于棄光限電客觀障礙，以及發(fā)改委出臺(tái)的可再生能源最低保障利用小時(shí)數(shù)，不滿足的地區(qū)將不再新增指標(biāo)。光伏電站投資主體在2016年和今年上半年投資盡量避開(kāi)西部限電地區(qū)，向中東部轉(zhuǎn)移，這也部分緩解西部地區(qū)壓力。

1.6.2.綠證交易試行，電站補(bǔ)貼拖欠有望緩解

發(fā)改委、財(cái)政部、能源局三部委2月3日聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于實(shí)行可再生能源綠色電力證書(shū)核發(fā)及自愿認(rèn)購(gòu)交易制度的通知》，規(guī)劃在全國(guó)范圍內(nèi)展開(kāi)可再生能源綠證合法與自愿認(rèn)購(gòu)機(jī)制，實(shí)行對(duì)象為光伏和風(fēng)力發(fā)電。6月12日，國(guó)家可再生能源信息管理中心發(fā)布消息，第一批綠證申請(qǐng)已經(jīng)發(fā)放，包括華能、華電、中節(jié)能、中水顧問(wèn)等企業(yè)20個(gè)可再生能源發(fā)電項(xiàng)目核發(fā)了首批23,0135個(gè)綠證，共計(jì)表征上網(wǎng)電量23913.5萬(wàn)kwh，所獲綠證項(xiàng)目主要分布在江蘇、山東、河北、新疆等六個(gè)省份，合計(jì)裝機(jī)容量1.125GW。7月1日起，綠證在全國(guó)綠證資源認(rèn)購(gòu)平臺(tái)上正式掛牌出售，企業(yè)可通過(guò)認(rèn)購(gòu)平臺(tái)，資源認(rèn)購(gòu)，實(shí)現(xiàn)綠色電力消費(fèi)。2018年起，適時(shí)啟動(dòng)可再生能源電力配額考核和綠證強(qiáng)制約束交易。

資料來(lái)源：發(fā)改委，財(cái)政部長(zhǎng)，能源局官網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所

綠證是解決國(guó)家可再生能源補(bǔ)貼缺口的一項(xiàng)嘗試。以前全國(guó)電費(fèi)中包含1.9分/kwh的可再生能源電價(jià)附加費(fèi)，作為可再生能源補(bǔ)貼基金。近幾年光伏、風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模激增，補(bǔ)貼資金需求也驟升，截止2016年底，補(bǔ)貼缺口已經(jīng)突破600億。由于光伏電站補(bǔ)貼年限是20年，所以近幾年雖然標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)，度電補(bǔ)貼下降，但每年補(bǔ)貼規(guī)模是一個(gè)短期內(nèi)繼續(xù)擴(kuò)大的趨勢(shì)。

“綠證交易”是補(bǔ)貼市場(chǎng)化的一種方式。綠證出售方與購(gòu)買(mǎi)方按照不高于補(bǔ)貼金額的水平，自行協(xié)商或通過(guò)競(jìng)價(jià)確定認(rèn)購(gòu)價(jià)格，風(fēng)電、光伏發(fā)電企業(yè)出售綠證之后，相應(yīng)電量不再享受?chē)?guó)家可再生能源電價(jià)附加資金的補(bǔ)貼。光伏、風(fēng)電企業(yè)通過(guò)“綠證交易”可以將發(fā)放時(shí)間不確定的補(bǔ)貼變現(xiàn)，環(huán)節(jié)財(cái)務(wù)壓力。

但行業(yè)依然對(duì)綠證推行有一些懷疑：綠證價(jià)格不得高于補(bǔ)貼價(jià)格，或影響企業(yè)出售的積極性，尤其對(duì)于國(guó)有發(fā)電集團(tuán);對(duì)于購(gòu)買(mǎi)方，沒(méi)有強(qiáng)制的配額要求，缺少購(gòu)買(mǎi)經(jīng)濟(jì)性。但“綠證交易”是解決補(bǔ)貼問(wèn)題的一個(gè)常識(shí)，且海外很多國(guó)家對(duì)可再生能源試行綠證交易制度，“綠證交易”后續(xù)或搭配配額制、激勵(lì)制度等推行，補(bǔ)貼拖欠問(wèn)題有望環(huán)節(jié)。

制約光伏電站運(yùn)營(yíng)的兩個(gè)難題——棄光限電、補(bǔ)貼拖欠，正在逐步解決，企業(yè)存量電站發(fā)電盈利能力正在同比好轉(zhuǎn);光伏組件價(jià)格從2016年3季度開(kāi)始大幅下降，由2016年上半年3.8/W降到上半年3元/W左右的價(jià)格水平，目前，組件價(jià)格約2.8元/W左右。電站期初投資成本顯著下降。2018年同時(shí)考慮成本下降與補(bǔ)貼下調(diào)，電站投資運(yùn)營(yíng)IRR依然處于較高水平。