海外光伏基本面持續(xù)改善,運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)成為亮點(diǎn)。(1)保利協(xié)鑫2013年成本降至16.7美元,2014年自備電廠建成和硅烷流化床生產(chǎn)線投運(yùn)有望使成本降至12美元。GCL的成本優(yōu)勢(shì)和產(chǎn)能將限制2014年硅料價(jià)格的上漲空間,25美元/kg或是極限。(2)中游組件商出貨量大幅增長(zhǎng)20-65%,一線企業(yè)的毛利率反彈至15-25%,積極轉(zhuǎn)型的晶科和阿特斯于扭虧為盈,Q4晶澳和天合也實(shí)現(xiàn)了單季度盈利。我們預(yù)計(jì)2014年制造商的盈利將繼續(xù)改善,本輪景氣周期至少可持續(xù)至2015年中期。(3)港股順風(fēng)光電和聯(lián)合光伏快速布局電站運(yùn)營(yíng),股價(jià)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。聯(lián)合光伏試水眾籌模式,加速光伏電站證券化進(jìn)程。電站的金融化是大勢(shì)所趨,電站的商業(yè)模式創(chuàng)新給行業(yè)帶來(lái)極大的顛覆和想象力。

風(fēng)電復(fù)蘇趨勢(shì)明確,運(yùn)營(yíng)商先于制造商復(fù)蘇。2013年港股三大風(fēng)電運(yùn)營(yíng)商利用小時(shí)數(shù)開(kāi)始回升,利潤(rùn)率觸底反彈?；谟纳坪?015年電價(jià)下調(diào)的預(yù)期,2014年風(fēng)電運(yùn)營(yíng)商的投資熱情增強(qiáng),新增裝機(jī)規(guī)劃有50%左右的增長(zhǎng)。早在2012年底至2013年Q2,市場(chǎng)對(duì)港股風(fēng)電運(yùn)營(yíng)商的盈利改善預(yù)期,逐步反映在估值上。運(yùn)營(yíng)商P/B增長(zhǎng)和盈利復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)較制造商早1年左右。隨著風(fēng)機(jī)招標(biāo)價(jià)的企穩(wěn)回升和2014年風(fēng)電裝機(jī)增長(zhǎng)預(yù)期的建立,2013年三季度起,制造環(huán)節(jié)的復(fù)蘇開(kāi)始得到市場(chǎng)認(rèn)可。明陽(yáng)風(fēng)電2013年前三季度新簽訂單同比顯著增長(zhǎng),新簽訂單的增長(zhǎng)將在2014年業(yè)績(jī)中體現(xiàn)。

海外新能源估值對(duì)A股市場(chǎng)估值的啟示。海外光伏估值修復(fù)幅度:下游>中游>上游。上游環(huán)節(jié),相比GCL和DQ,特變電工在本輪周期中的估值修復(fù)不明顯,我們認(rèn)為可能被市場(chǎng)低估。向下游電站轉(zhuǎn)型的公司得到更高溢價(jià),電站運(yùn)營(yíng)商已逐漸被海外市場(chǎng)認(rèn)可,估值取決于“已明晰的新增電站規(guī)劃對(duì)應(yīng)的彈性”和“融資模式創(chuàng)新進(jìn)展”。

特斯拉仍是鋰電板塊的主題投資主線。特斯拉的季度銷(xiāo)量、業(yè)績(jī)、新產(chǎn)品研發(fā)、在華拓展及充電站布局進(jìn)度,如有超預(yù)期因素,鋰電板塊或有下一輪主題投資機(jī)會(huì)。