EPC有望為過(guò)冬提供保障 靜待行業(yè)觸底

 

事件：

 

公司公告與三峽新能源簽訂共計(jì)100MW的光伏并網(wǎng)發(fā)電項(xiàng)目，項(xiàng)目中陽(yáng)光將占10%股權(quán)，三峽新能源占90%股權(quán)，然后視項(xiàng)目進(jìn)展情況將乙方剩余股權(quán)分布轉(zhuǎn)讓給三峽新能源，實(shí)現(xiàn)其對(duì)項(xiàng)目的全資控股。

 

投資要點(diǎn)

 

EPC業(yè)務(wù)有望為公司過(guò)冬提供有力保障。根據(jù)今年西部EPC招標(biāo)的情況，我們預(yù)計(jì)此次簽訂的100MW項(xiàng)目有望帶來(lái)8-8.5億元的收入和約8000萬(wàn)元的凈利潤(rùn)，但由于項(xiàng)目的簽訂時(shí)間在11月份，冬季預(yù)計(jì)不會(huì)開(kāi)工，而項(xiàng)目的真正開(kāi)工及收入確認(rèn)預(yù)計(jì)將會(huì)延遲到明年。

 

國(guó)內(nèi)裝機(jī)低于預(yù)期，系上網(wǎng)電價(jià)不下調(diào)預(yù)期。與年初對(duì)國(guó)內(nèi)光伏新增裝機(jī)量6GW的預(yù)期不同，我們預(yù)計(jì)今年全年國(guó)內(nèi)裝機(jī)僅4GW水平。我們認(rèn)為這是電站投資方對(duì)上網(wǎng)電價(jià)不下調(diào)的預(yù)期越發(fā)明確所致。一方面，由于產(chǎn)能過(guò)剩，組件和逆變器價(jià)格仍在下降通道，這就意味著越晚建電站，成本越低；另一方面，對(duì)上網(wǎng)電價(jià)不變的預(yù)期逐步明確以及并網(wǎng)小時(shí)數(shù)和補(bǔ)貼的賬期低于業(yè)主預(yù)期。這就使得電站業(yè)主在8月份過(guò)后新開(kāi)工和招標(biāo)的情況迅速趨冷，從而使得全年的裝機(jī)量可能大幅低于預(yù)期。

 

毛利率仍處下降通道，預(yù)計(jì)價(jià)格戰(zhàn)仍將延續(xù)。根據(jù)行業(yè)的平均成本及中標(biāo)價(jià)格推算，目前二線廠商已進(jìn)入大面積虧損的狀態(tài)。從陽(yáng)光的三季度財(cái)報(bào)來(lái)看，扣非后的凈利率僅3%。而相對(duì)陽(yáng)光的凈利潤(rùn)大幅下滑，我們預(yù)計(jì)二三線廠商已進(jìn)入虧損狀態(tài)；一方面陽(yáng)光產(chǎn)品有溢價(jià)，另一方面陽(yáng)光采購(gòu)體量大帶來(lái)的折扣也是二三線廠商不具備的。我們分析認(rèn)為行業(yè)在明年可能會(huì)進(jìn)入最后的洗牌，由于行業(yè)資產(chǎn)輕，退出成本低，持續(xù)虧損會(huì)使大量企業(yè)退出從而完成洗牌。

 

財(cái)務(wù)與估值

 

下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。綜合考慮EPC并入和價(jià)格進(jìn)一步下降的影響，我們下調(diào)公司的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2012-2014年每股收益分別為0.22、0.46、0.79元（原預(yù)測(cè)為0.45、0.64、0.81），年均復(fù)合增速14%，根據(jù)DCF估值測(cè)算的公司每股價(jià)值為10.45元，維持公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

 

風(fēng)險(xiǎn)提示：價(jià)格下滑超預(yù)期、市場(chǎng)份額下滑超預(yù)期、裝機(jī)量低于預(yù)期。