葉片是風(fēng)機(jī)零部件中供應(yīng)最緊張的環(huán)節(jié)，而且部分型號(hào)已經(jīng)發(fā)生實(shí)質(zhì)性漲價(jià)，我們將在此篇報(bào)告中闡述我們推薦葉片產(chǎn)業(yè)鏈的理由，并大致分析測(cè)算葉片環(huán)節(jié)的盈利彈性。

分析師：于化鵬、申建國(guó)

▌葉片漲價(jià)緣何而起?

今年國(guó)內(nèi)風(fēng)電的搶裝潮已經(jīng)沒(méi)有什么疑問(wèn)，搶裝對(duì)葉片需求的拉動(dòng)我們就不再贅述。本報(bào)告會(huì)重點(diǎn)從需求端的結(jié)構(gòu)變化以及供給端的演變兩個(gè)維度進(jìn)行剖析:

需求端:141大葉片逐漸成為主流

我們首先來(lái)看過(guò)去幾年，風(fēng)電葉片的技術(shù)迭代情況。

目前陸上風(fēng)電的主力機(jī)型仍是2.0MW和2.XMW。首先來(lái)看2.0MW，2009到2012年，大部分2.0MW機(jī)型都使用的是100米以下的葉片。

從2013年開(kāi)始，葉片技術(shù)迭代速度開(kāi)始明顯加快，新葉型層出不窮:2013到2015年，105、110和111米的葉片替代了原來(lái)的93米葉片，成為行業(yè)主流。

2016和2017年，葉片進(jìn)一步大型化，115米和121米葉片是絕對(duì)主力葉型。到2018年，115米葉片也逐漸式微，121米葉片占領(lǐng)了大部分市場(chǎng)，131米葉片也開(kāi)始批量生產(chǎn)。


再來(lái)看2.XMW機(jī)型，葉片大型化的趨勢(shì)同樣是從2013年開(kāi)始就變的非常明顯。到2017年時(shí)，市場(chǎng)同樣被115和121兩款葉型占領(lǐng)。

可見(jiàn)過(guò)去五六年，葉片大型化的速度非常之快，2.0/2.XMW機(jī)型的葉片從最早的93米迅速發(fā)展到121、131和141米，雖然葉片的總需求可能比較穩(wěn)定，但細(xì)分結(jié)構(gòu)一直在快速變化中。

其原因也非常簡(jiǎn)單，為了降低風(fēng)電的度電成本，必須增加發(fā)電時(shí)間，也就是要提升風(fēng)機(jī)捕捉風(fēng)能的能力，其中一個(gè)最主要的途徑就是增加葉片的掃風(fēng)面積、增大葉片的直徑。

那么今年的葉型結(jié)構(gòu)會(huì)是怎么樣的呢?我們從兩家主要的風(fēng)電運(yùn)營(yíng)商:華能、華潤(rùn)的招標(biāo)公告中可以窺探一二，我們梳理2家運(yùn)營(yíng)商今年發(fā)布的招標(biāo)項(xiàng)目如下表，可見(jiàn)，絕大部分項(xiàng)目都要求風(fēng)機(jī)配置140米以上直徑的葉片。

由于這些招標(biāo)項(xiàng)目的交付時(shí)間大部分在今明兩年，因此我們預(yù)計(jì)141米的葉片在今明兩年將成為行業(yè)主流配置，占領(lǐng)最大部分的市場(chǎng)。


供給端:大葉片的產(chǎn)能短期內(nèi)難以跟上

葉片的產(chǎn)能瓶頸很大程度上在于模具，一套模具在生命周期內(nèi)大概可以生產(chǎn)400-600片葉片，每片葉片的生產(chǎn)周期2天左右，即每套模具大概具備年產(chǎn)180片即60套葉片的能力(360天除以2天等于180片)，在滿負(fù)荷生產(chǎn)的情況下一套模具的壽命只有兩三年(400-600/180)。

如上一節(jié)所述，由于葉片的技術(shù)迭代速度較快，很多模具的壽命還未結(jié)束，其所對(duì)應(yīng)的葉型就沒(méi)有需求了，這時(shí)葉片廠商只能選擇將模具報(bào)廢、計(jì)提資產(chǎn)減值，因此葉片廠商在購(gòu)置模具時(shí)非常謹(jǐn)慎，在對(duì)應(yīng)葉型確定有比較長(zhǎng)的生命周期和比較大的需求時(shí)，才會(huì)選擇擴(kuò)張產(chǎn)能。(也有部分葉片廠商在風(fēng)電整機(jī)廠對(duì)其保證采購(gòu)量的前提下，實(shí)行“包線、代工式”生產(chǎn)，以降低自身風(fēng)險(xiǎn))

葉片是一個(gè)小眾行業(yè)，并沒(méi)有公開(kāi)可得的行業(yè)產(chǎn)能數(shù)據(jù)。過(guò)去三年，由于行業(yè)規(guī)模持續(xù)萎縮，葉片廠商也在經(jīng)歷供給側(cè)的出清，二線廠商如南通東泰、美澤風(fēng)電等都難以為繼、相繼停產(chǎn);一線廠商如中材葉片也基本沒(méi)有新增的產(chǎn)能。


中材葉片作為行業(yè)龍頭企業(yè)，2016年就達(dá)到了8.35GW的總產(chǎn)能，兩年過(guò)去后，2018年年報(bào)顯示，其總產(chǎn)能仍然是8.35GW，意味著過(guò)去兩年它基本沒(méi)有擴(kuò)張、僅僅是維持現(xiàn)有產(chǎn)能而已。

我們整理過(guò)去幾年中材葉片的模具新投和報(bào)廢情況，其在行業(yè)最低谷的2017年，報(bào)廢的模具(0.4億元)甚至超過(guò)了新增的模具(0.2億元)，產(chǎn)能處于凈減少的狀態(tài)。


除了全葉片行業(yè)在過(guò)去三年都處于產(chǎn)能收縮狀態(tài)外，從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，131、141等大葉片的供給更加短缺，有兩方面的原因:

第一、大葉片的技術(shù)難度大，需要更長(zhǎng)的時(shí)間進(jìn)行技術(shù)研發(fā)，研發(fā)之后的測(cè)試、掛機(jī)測(cè)試、小批量、調(diào)試要花費(fèi)比較長(zhǎng)的時(shí)間;

第二、大葉片需要更大的場(chǎng)地進(jìn)行生產(chǎn)和庫(kù)存，也需要占用模具更長(zhǎng)時(shí)間;

葉片變長(zhǎng)之后，其重量與長(zhǎng)度是立方的關(guān)系，葉片的重量會(huì)顯著加大，載荷也會(huì)上升，而且使用大葉片之后風(fēng)機(jī)的發(fā)電小時(shí)數(shù)升高，還會(huì)帶來(lái)葉片疲勞載荷的問(wèn)題，需要在氣動(dòng)和結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)上都加以優(yōu)化。

尤其是141米葉片和121、131米葉片還有根本性的不同，121、131米葉片的節(jié)圓直徑(即葉根處的直徑)只有2.3米，而141米葉片的葉根直徑升高到了2.8米，進(jìn)一步增加了研發(fā)、設(shè)計(jì)的難度。


研發(fā)設(shè)計(jì)完成后還需要通過(guò)測(cè)試以及整機(jī)廠商的掛機(jī)測(cè)試，之后進(jìn)入小批量生產(chǎn)，再采購(gòu)模具、進(jìn)行調(diào)試及大批量生產(chǎn)，都要花費(fèi)比較長(zhǎng)的時(shí)間。

這其中，僅僅模具的采購(gòu)和運(yùn)輸周期就需要6個(gè)月左右，產(chǎn)線到廠后也要經(jīng)過(guò)數(shù)月的調(diào)試期，才能到達(dá)穩(wěn)定、高速的生產(chǎn)狀態(tài)。此，對(duì)于跟隨者來(lái)說(shuō)，大葉片的產(chǎn)能擴(kuò)張并不那么容易。

第二個(gè)方面，從121米升高到141米，并不是換一套模具就完成了，有兩個(gè)比較重要的變化:

一是141模具的占地面積大，葉片直徑變大后原有廠房容納不下同樣數(shù)量的模具，堆放庫(kù)存所需的空間也變大了，需要葉片企業(yè)重新做廠房布局;

二是大葉片的占模時(shí)間變長(zhǎng)了，即用模具生產(chǎn)一片葉片的成型時(shí)間變長(zhǎng)，同樣一套模具，單位時(shí)間內(nèi)所對(duì)應(yīng)的產(chǎn)能是變少了。

中材科技2016年在萍鄉(xiāng)建設(shè)的廠房，2.9萬(wàn)平米可放置8套模具，生產(chǎn)普通60米左右長(zhǎng)度的葉片;TPI擬在揚(yáng)州建設(shè)的廠房，也是放置8套模具，生產(chǎn)75米長(zhǎng)度的葉片，廠房面積高達(dá)6.6萬(wàn)平米。因此，隨著葉型的升級(jí)換代，廠房也需要隨之變更。


葉片生產(chǎn)的大致流程如下:裁剪玻纖布，將玻纖布和巴沙輕木、PVC泡沫材料等芯材鋪設(shè)在主模具內(nèi)，放置大樑冒后，通過(guò)真空壓力把環(huán)氧樹(shù)脂吸入預(yù)先鋪好的玻纖布中。真空灌注成型后，模具升溫到80度左右進(jìn)行固化4個(gè)小時(shí)。

放置腹板，將兩個(gè)半片的葉片粘合在一起，待模具溫度冷卻后，脫模。之后進(jìn)行切割、鉆孔、打磨、裝配，最后進(jìn)行噴漆、烘干，噴漆和烘干也需要6個(gè)小時(shí)左右。

其中，鋪設(shè)玻纖布、芯材以及灌注環(huán)氧樹(shù)脂等步驟都非常耗費(fèi)人力和時(shí)間，大葉片的體積和重量相比常規(guī)葉片都更大，需要的材料也更多，鋪設(shè)、灌注材料需要的時(shí)間自然也就更長(zhǎng)了。而且對(duì)于剛剛開(kāi)始小批量生產(chǎn)的葉片企業(yè)來(lái)說(shuō)，生產(chǎn)所需的時(shí)間也會(huì)更長(zhǎng)一些。

2018年中復(fù)連眾生產(chǎn)的一款亞洲最長(zhǎng)葉片，長(zhǎng)達(dá)84米、重達(dá)29噸，花了長(zhǎng)達(dá)20天的時(shí)間才生產(chǎn)出來(lái)，而且還是國(guó)內(nèi)80米級(jí)葉片最短的首制品制造周期，生產(chǎn)大葉片的時(shí)間消耗可見(jiàn)一斑。


正是由于上述原因，葉片的供給和需求，發(fā)生了結(jié)構(gòu)性的錯(cuò)配，141米大葉片的需求快速上升，而供給端反而是以115、121這些常規(guī)葉型為主，因此這些葉型的發(fā)展時(shí)間長(zhǎng)，技術(shù)也早已成熟，每家廠商都配有大量的模具，141葉型的供給則跟不上。

即需求是倒三角、而供給是正三角。葉片行業(yè)整體供應(yīng)偏緊，而140米以上的大葉片就更是供不應(yīng)求了。


▌葉片的盈利彈性有多大?

葉片的毛利率和產(chǎn)能利用率有很大的關(guān)系


從中材葉片過(guò)去五年的情況來(lái)看，2014和2015年為上一輪的風(fēng)電搶裝期，產(chǎn)能利用率在90%左右，毛利率和凈利率分別達(dá)24%和12%左右。2016到2018年為行業(yè)的收縮期，產(chǎn)能利用率回落到60%左右，毛利率在15%到18%，凈利率約6%到9%。

那么為什么葉片的盈利能力和產(chǎn)能利用率有如此大的關(guān)系呢?

我們從時(shí)代新材的成本結(jié)構(gòu)入手來(lái)分析，2015年時(shí)代新材的葉片收入是28億元，2017年回落到20億元，降幅近30%，其成本中:直接材料費(fèi)和制造費(fèi)用基本上是同比例減少的，而人工費(fèi)基本不變甚至還小幅增長(zhǎng)。

因此我們判斷產(chǎn)能利用率和盈利能力之間的關(guān)系很大程度上是由人工費(fèi)造成的，葉片是勞動(dòng)密集型行業(yè)，其人工費(fèi)基本上屬于固定成本，當(dāng)出貨量下滑時(shí)，分?jǐn)偟矫科~片上的人工成本會(huì)快速上升，導(dǎo)致成本增加和毛利率下降。


我們進(jìn)一步列出15到18年這四年間，時(shí)代新材葉片業(yè)務(wù)的三項(xiàng)成本占比:


可見(jiàn)，原材料成本占收入比基本上在60%左右、制造費(fèi)用占收入比基本上在16.5%左右，只有人工成本占收入比波動(dòng)較大，行業(yè)高峰時(shí)只有10%、行業(yè)低谷時(shí)高達(dá)15%。

以中材科技為例，測(cè)算漲價(jià)以及產(chǎn)能利用率提升后的利潤(rùn)彈性我們從兩個(gè)角度來(lái)分析今年中材葉片的利潤(rùn)空間:

1、我們預(yù)計(jì)今年國(guó)內(nèi)風(fēng)電行業(yè)增速為30%，中材葉片作為行業(yè)龍頭，市占率有提升的空間，增速比行業(yè)略高為35%，即出貨量從5.6GW增長(zhǎng)到7.6GW，年產(chǎn)能仍為8.35GW，則產(chǎn)能利用率為91%，介于14年和15年之間，那么凈利潤(rùn)率也應(yīng)該回到14年和15年之間，即12%應(yīng)該是一個(gè)合理的估計(jì)。

2、在18年的基礎(chǔ)上，考慮產(chǎn)能利用率提升和漲價(jià)雙重因素對(duì)盈利能力的助推作用。

產(chǎn)能利用率提升的方面，中材葉片2018年的葉片收入是33億元，假設(shè)人工成本占比和時(shí)代新材一致，也是13.7%，則總額為4.5億元。如前所述，假設(shè)2019年中材葉片的葉片收入增長(zhǎng)35%到44.5億元，人工成本維持4.5億元不變，則人工成本占比下降到10%，即凈利率可提升3.7個(gè)百分點(diǎn)，由18年的6%提升到9.7%。

再考慮到漲價(jià)因素，141葉片供不應(yīng)求最嚴(yán)重，我們假設(shè)漲價(jià)幅度為6%;130-140葉片也比較緊張，假設(shè)漲價(jià)幅度為3%;120-130葉片供給充足，不漲價(jià)。


再考慮到各種葉型的占比，加權(quán)平均后的漲價(jià)幅度約為3%，成本不變，則可進(jìn)一步提升凈利率2.5個(gè)百分點(diǎn)，從9.7%提升到12.2%。

兩個(gè)角度綜合考慮，我們預(yù)計(jì)2019年，葉片業(yè)務(wù)的凈利率可回升到12%左右，再加上收入端的增長(zhǎng)，中材葉片的葉片業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)有望從2018年的2億元增長(zhǎng)到2019年的5-6億元。

從需求端來(lái)看，葉片大型化的趨勢(shì)十分明顯，但由于:1、葉片行業(yè)整體產(chǎn)能收縮;2、大葉片對(duì)場(chǎng)地、技術(shù)、模具的要求均高，供給端跟不上，造成了其供不應(yīng)求。我們認(rèn)為葉片環(huán)節(jié)已經(jīng)轉(zhuǎn)為賣方市場(chǎng)，部分型號(hào)已發(fā)生實(shí)質(zhì)性漲價(jià)，預(yù)計(jì)供應(yīng)緊張將持續(xù)全年且下半年還有加劇的可能。