特變電工是中國變壓器第一股，積極轉(zhuǎn)型新能源服務(wù)商。公司1974 年成立，1997 年在上交所上市，是中國變壓器第一股，也是我國輸變電行業(yè)龍頭、最大的電子鋁箔新材料基地、太陽能光伏系統(tǒng)集成領(lǐng)跑者。公司經(jīng)營(yíng)模式由重工業(yè)模式轉(zhuǎn)向輕資產(chǎn)模式，主營(yíng)業(yè)務(wù)由裝備制造轉(zhuǎn)向電力工程和新能源服務(wù)。目前新能源多晶硅業(yè)務(wù)規(guī)模全國第二，系統(tǒng)集成規(guī)模全國第一，輸變電海外工程規(guī)模全國第一。2011-2015 年公司營(yíng)收復(fù)合增速19.83%，歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速11.32%。

公司在變壓器領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)顯著，受益特高壓建設(shè)提速。公司是特高壓交、直流變壓器領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，變壓器年產(chǎn)能超過2 億千伏安，位居世界第一。公司建有中國唯一的國家級(jí)特高壓變壓器工程技術(shù)研究中心，擁有四大國家級(jí)工程實(shí)驗(yàn)室、五家國家級(jí)企業(yè)技術(shù)中心。公司在特高壓交流變壓器市場(chǎng)占有率39%，特高壓直流換流變壓器市場(chǎng)占有率33%。“十三五”期間電網(wǎng)總投資有望達(dá)到2.7 萬億元，計(jì)劃建設(shè)22 項(xiàng)特高壓交流和19 項(xiàng)直流工程，公司相關(guān)業(yè)務(wù)顯著受益特高壓建設(shè)提速。此外，隨著國家電網(wǎng)公司海外投資的加速，以及發(fā)展中國家電力基建需求增長(zhǎng)，全球能源互聯(lián)網(wǎng)的建設(shè)，公司變壓器業(yè)務(wù)有望打開更大市場(chǎng)空間。

海外工程營(yíng)收及訂單領(lǐng)跑，受益“一帶一路”戰(zhàn)略。公司是國際化能力最好的電力裝備企業(yè)，其海外戰(zhàn)略已積累了近20 年的業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)，依托強(qiáng)大的科研實(shí)力與技術(shù)優(yōu)勢(shì)，目前海外營(yíng)收及訂單規(guī)模遙遙領(lǐng)先國內(nèi)同行。目前，公司產(chǎn)品出口60 多個(gè)國家和地區(qū)，在海外建設(shè)了76 個(gè)辦事處，有1000 多名海外員工。截止2016 年6 月30 日，公司境外收入占總收入比重達(dá)21.23%。2013-2015 年度國際成套系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)收入分別為29.23、34.88 和59.67億元人民幣，期間國際成套系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)平均增長(zhǎng)率達(dá)到45.20%。截至2016 年6 月30 日，公司國際成套系統(tǒng)集成項(xiàng)目未確認(rèn)收入的項(xiàng)目合同金額達(dá)到了31.78 億美元。隨著“一帶一路”戰(zhàn)略的深化，公司有望實(shí)現(xiàn)在2020 年海外收入規(guī)模占總收入比重過半的目標(biāo)。

盈利預(yù)測(cè)與估值：公司深耕海外輸變電工程業(yè)務(wù)多年，在手訂單規(guī)模有望進(jìn)入成長(zhǎng)快車道。暫不考慮配股的影響，我們預(yù)計(jì)公司16-18 年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)21.56 億元、25.79 億元和30.47 億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.66、0.79 和0.94 元/股，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為15 倍、13 倍和11 倍，明顯低于行業(yè)平均水平。首次覆蓋給予公司17 年20 倍PE，目標(biāo)價(jià)15.8元，上漲空間60%，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。