野村國際(香港)3月29日發(fā)表研報稱，無錫尚德(Suntech)(STP)CFO換帥是一大進展，新任CFO戴維-金擁有豐富的財務管理經(jīng)驗且一貫注重成本和資產(chǎn)負債表管理。另外，意大利將要出臺的補貼新政可能令無錫尚德受益。野村重申買入無錫尚德，目標股價11美元，尚德周一收于9.3美元。

無錫尚德過去3年走勢(周線圖)

以下是野村國際研報摘要：

概評

無錫尚德(Suntech)(STP)昨天宣布任命戴維-金(David King)為新首席財務官(CFO)，接替張怡的位置。戴維-金曾經(jīng)擔任Tetra Tech的CFO和財務主管長達8年，此前還在華特迪士尼（DIS，42.94，+0.99%）(Walt Disney)、貝克特爾集團(Bechtel Group)和普華永道(Pricewaterhouse)擔任高管職位。我們相信戴維-金是無錫尚德CFO職位的不二人選，因為過去的經(jīng)驗表明他非常注重成本和資產(chǎn)負債表管理。盡管變革仍需拭目以待，我們認為無錫尚德這一任命決定便是一大進展。維持“買入”無錫尚德。

CFO換帥是一大進展

在我們看來，去年無錫尚德出現(xiàn)的重大失誤出在資產(chǎn)負債表管理上，在一些虧本投資減記和高成本收購以改善成本結(jié)構(gòu)的過程中，公司的資產(chǎn)負債表急劇惡化。另外，在對環(huán)球太陽能基金(Global Solar Fund)(GSF)投資的會計處理上，也引發(fā)了投資者的諸多疑慮?，F(xiàn)在，我們相信戴維-金將利用他豐富的財務和管理經(jīng)驗來幫助無錫尚德強化管理水平，從而避免未來掉入陷阱。

(1)高級財務職位的老將。戴維-金是高級財務職位的沙場老將，從2002年1月開始擔任Tetra Tech的首席執(zhí)行官和財務主管，2000-2002年間擔任華特迪士尼旗下子公司華特迪士尼幻想工程(Walt Disney Imagineering)的財務和運營副總裁，1996-1999年間擔任貝克特爾集團的副總裁和亞太地區(qū)CFO。在此之前，戴維-金還在普華永道供職10年，主要負責國際交易。

(2)注重成本和資產(chǎn)負債表管理。在戴維-金任職期間，Tetra Tech的年營收翻了一倍，達到14.6億美元(9月10日結(jié)束的2010財年)，Tetra Tech發(fā)展成美國最大的水務工程公司，而利潤率基本上維持不變。與此同時，盡管經(jīng)歷多次收購，在他加盟之前的2002財年，公司凈債務占權(quán)益的比率為15.7%，然而到2010財年末，公司轉(zhuǎn)為凈現(xiàn)金占權(quán)益之比12.5%。這意味著戴維-金非常注重資產(chǎn)負債表和成本管理，我們認為太陽能公司要想適應大行業(yè)的變化，這兩點是必備的要素。

行業(yè)仍在等待意大利新政

過去兩周來，太陽能行業(yè)基本上是在等待意大利新補貼政策的消息。盡管在正式草案公布之前并無細節(jié)流出，一些未經(jīng)證實的報告認為意大利可能制定補貼額的年度預算，同時不限定光伏裝機容量。這樣政策變動既可能意味著實行市場定價機制(類似于印度)，也可能意味著意大利將邁向資本補貼機制(類似于美國)。

因此，我們認為意大利的此類政策可以讓終端市場需求實現(xiàn)軟著陸，不過定價將會變得具有競爭力，平均售價(ASP)可能銳降，從而導致利潤率下滑。我們重申對垂直整合公司的親睞，因為這些公司能夠有力地掌控自己的成本結(jié)構(gòu)，同時具備地理上的分散性來應對銷售量的風險。我們認為，無錫尚德看起來很有可能從這些變化中受益。無錫尚德8.3倍的2011財年預期市盈率和0.8倍的2011財年預期市凈率具有估值吸引力。重申“買入”。

估值方法和投資風險

在估值上，我們是根據(jù)太陽能組件行業(yè)2011年預期市盈率今年迄今的平均值，而且對該行業(yè)給予10%的折價，以反映市場對其增速放緩的擔憂。我們11美元的目標股價基于9.9倍的2011財年預期市盈率。我們目標股價的下方風險包括：(1)新地區(qū)市場份額增長放緩；(2)新增長中心區(qū)的需求未能彌補德國的需求下滑。