本報告導讀：

林洋能源是國內(nèi)領(lǐng)軍的分布式光伏電站運營商，隨著補貼資金拖欠情況邊際改善，旗下1.5GW電站將受益價值重估，維持“增持”評級。

投資要點：

維持“增持”評級和目標價10.20元。上調(diào)2018-2020年EPS至0.55（+0.05）/0.69（+0.10）/0.81 元，上調(diào)原因電站開發(fā)和EPC 規(guī)模計劃增加，維持“增持”評級和目標價10.20 元，對應(yīng)2018 年19 倍PE。

核心邏輯。林洋能源的電站業(yè)務(wù)將迎來價值重估。林洋能源的智能電表和分布式光伏電站運營貢獻主要利潤來源。依托智能電表和分布式光伏電站貢獻穩(wěn)健的現(xiàn)金流，林洋可以持續(xù)拓展分布式光伏電站運營規(guī)模，目前已達1.5GW。關(guān)鍵假設(shè)是補貼拖欠問題將邊際改善，補貼資金回籠速度在加速，有利于現(xiàn)金流的改善和后續(xù)運營規(guī)模的拓展，存量電站價值重估。

與眾不同認識。光伏電站運營業(yè)務(wù)普遍受到補貼拖欠的困擾，在補貼拖欠的情況下，其發(fā)電受益往往僅能償還利息，雖然報表業(yè)績顯著，但實際現(xiàn)金流量較差（補貼記為應(yīng)收款），光伏電站運營的相關(guān)公司估值都較低。但我們認為，補貼拖欠問題將迎來邊際改善，主要原因是①三部委出臺光伏531 新政，控制光伏新增裝機規(guī)模、調(diào)降補貼，政策出臺的目的就是通過節(jié)流手段縮小補貼缺口，有利于存量電站的補貼發(fā)放；②能源局要求自備電廠上繳拖欠的補貼，通過開源手段縮小補貼缺口，如果能夠部分征收就是超出市場預期，也將改善補貼發(fā)放。針對控制光伏新增裝機帶來的市場對于林洋裝機規(guī)模后續(xù)擴張的擔憂，我們認為531 新政后會有較多企業(yè)出售建成的電站，林洋可以收購存量電站實現(xiàn)裝機規(guī)模的增加。

催化劑。第七批補貼資金到位、第八批補貼目錄申報開啟。

風險提示。融資利率大幅上浮，影響財務(wù)費用。


□ .徐.云.飛./.王.浩./.龐.鈞.文　 .國.泰.君.安.證.券.股.份.有.限.公.司