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去年年底拋出私有化計劃的美股光伏上市公司---天合光能(TSL.NYSE，下稱“天合”)，正式于8月1日宣布達成了私有化的最終協(xié)議，受該消息刺激股價暴力上漲了25.21%，收于10.33美元。從公布私有化初步方案開始，到目前最終協(xié)議的出現(xiàn)，僅僅用了不到3季度的時間，動作之快也令業(yè)內(nèi)外驚訝。
一旦退市成功，天合也將成為在美光伏中概股的首案，其示范意義也十分重大。
假設(shè)該公司成功脫離“美股”身份，那么首當其沖的受益方或是天合光能董事長兼CEO高紀凡、興業(yè)及中歐基金等個人及企業(yè)。作為私有化的幕后接盤者，他們將可能獲得3倍以上回報。
收購方為高紀凡、興業(yè)基金及中歐基金旗下公司
天合的公告稱，其將被Fortun Solar和Red Viburnum等投資者財團以全現(xiàn)金交易的方式收購，估值約11億美元，預(yù)計在2017年第一季度完成。
此次出現(xiàn)的兩大私有化交易方Fortun Solar和Red Viburnum在行業(yè)內(nèi)極為少見，坊間猜測很可能是新成立的企業(yè)。
不過上述兩家投資方并非無跡可尋，高紀凡、中歐基金、興業(yè)基金等扮演了極為重要的角色。
第一財經(jīng)記者查詢公告就看到，新的兩大財團來自于四家公司、一位個人。除了天合掌舵者高紀凡外，還有上海興晟股權(quán)投資管理有限公司(下稱“興晟股權(quán)”)、上海興景(諧音)投資管理有限公司(Shanghai Xingjing Investment Management Co., Ltd.)、中歐盛世資產(chǎn)管理(上海)有限公司(下稱“中歐盛世”)、 安徽六安信實資產(chǎn)管理有限公司(Liuan Xinshi Asset Management Co., Ltd)(或各自關(guān)聯(lián)方)。
天合在2015年年末曾公布了初步私有化的接手方---高紀凡、興晟股權(quán)，當時所報出的每股11.6美元收購美國存托憑證(ADS)，與今年8月1日曝出的最終私有化價格完全一致。相對于去年年底宣布的上述2個投資方，新進者為中歐盛世、安徽六安信實等在內(nèi)的三家公司。
此前曾有消息披露，興晟股權(quán)的股東為興業(yè)銀行。實際上，興晟股權(quán)與興業(yè)銀行之間還夾雜著其他公司。興晟股權(quán)的直接股東方為興業(yè)財富資產(chǎn)管理有限公司(下稱“興業(yè)財富”)，興業(yè)財富則是興業(yè)基金的下屬全資子公司，興業(yè)基金隸屬于興業(yè)銀行。因此，興晟股權(quán)算是獲得了興業(yè)基金的“真?zhèn)?rdquo;，投資一家有潛力的回A美股企業(yè)也在情理之中。據(jù)公開資料，興晟股權(quán)的注冊資本為1100萬元人民幣，曾投資過興業(yè)奇瑞常熟汽車產(chǎn)業(yè)研發(fā)基地等一系列企業(yè)。
天合的收購名單中還隱藏著另一著名投資方中歐基金。“中歐盛世”的大股東就是中歐基金(持股51%)。中歐盛世成立于2013年9月，注冊資本2000萬人民幣，從事各類資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。中歐盛世參與過部分新能源公司的投資，如珠海普羅中歐新能源股權(quán)投資、中歐泰興新能源、青島中歐博仁新能源等。
簡而言之，一旦天合私有化成功且實現(xiàn)A股上市，那么A股的新融資方將可能收購天合退市時的投資接盤方股票，最先受益的將是私有化買家----高紀凡、興業(yè)基金和中歐基金等。
一位光伏行業(yè)的資深研究人士表示，依據(jù)目前國內(nèi)A股、天合等財務(wù)數(shù)據(jù)來推算，天合的A股市值可能在300億元人民幣以上，同時它還將享受一定的領(lǐng)導企業(yè)溢價。按照11億美元回購價、300億元以上的A股估值來看，天合的退市收購方可能獲得3倍以上的收益。
對于天合退市及回A等一些情況，今天第一財經(jīng)記者就此向該公司求證，其公司投資者關(guān)系部回應(yīng)“一切以公告為準”。
事實上，天合可能已無法忍受美國投資者對光伏企業(yè)的視而不見，離開美國回到國內(nèi)也勢在必行。
在昨日天合暴漲25.21%之后，該公司的市盈率和市凈率仍然偏低，僅為9.9倍和0.82倍。其中，0.82倍的PB遠低于上證指數(shù)、深證成指的平均PB，更不能與創(chuàng)業(yè)板6.44倍的PB相提并論。PE和PB的偏低也是美股的通病所在。
同為下游制造業(yè)務(wù)的A股上市企業(yè)億晶光電市盈率、市凈率分別是34.2倍和3.79倍，東方日升為22.1倍和3.45倍，都要遠高于天合。
多重關(guān)口考驗
雖然天合宣布了最終私有化協(xié)議，但并不意味著其私有化將毫無風浪。
一位投資者指出，天合有幾大難題要解決。
首先，天合的退市交易還需股東批準。據(jù)慣例，要通過這類合并協(xié)議，需要至少擁有三分之二股份投票表決權(quán)的股東代表在公司股東大會上予以批準。高紀凡及其公司同意這項決議，他擁有公司5.5%的已發(fā)行股票投票權(quán)。那么，更多股東是否能投出贊同票呢?
第一財經(jīng)記者對比了天合退市的收購財團、現(xiàn)有大股東等兩份名單發(fā)現(xiàn)，除了“高紀凡”本人身在兩份名單中，其余財團成員和現(xiàn)有大股東之間似乎沒有太多關(guān)聯(lián)關(guān)系。
截至4月15日，持股天合5%以上的股東分別是：Franklin Resources,Inc(富蘭克林資源),Platinum Investment Management Limited、高紀凡、Oaktree Funds等，持股數(shù)分別為14.8%、12.9%、5.9%和5.8%。高紀凡在公司的持股數(shù)從2015年2月至2016年4月都維持在5.76%到5.9%之間，沒有太多變化。天合的第一大股東富蘭克林資源是一家全球性的投資管理機構(gòu)，位于加利福尼亞，1984年上市。而Platinum Investment Management Limited則是其他多家上市公司大股東。 顯而易見的是，高紀凡及私有化的其他收購方，需說服現(xiàn)有天合的大股東們投出有利于退市的重要一票。
第二，目前天合要回到A股并獲得高溢價、高估值，還需向內(nèi)地投資者解釋其制造資產(chǎn)過于龐大、電站收入占比偏低的問題。
天合于去年的制造業(yè)務(wù)占比仍是收入的94.4%(28.667億美元)，電站項目收入僅為1.68731億美元，占比5.6%。具體制造分項看，2015年底，天合的硅錠和硅片產(chǎn)能分別為2.3GW和1.8GW，光伏電池產(chǎn)能3.5GW，組件產(chǎn)能5GW，今年天合的目標是電池產(chǎn)能5GW，組件產(chǎn)能6GW。而目前公司的電站并網(wǎng)規(guī)模還不大。今年第一季度，天合共有101.7MW的電站項目并網(wǎng)，其中24.3MW在英國，50MW在新疆，27.4MW在云南。
此外，若將天合去年197.11億元的營收放在A股光伏上市企業(yè)中，其排名位列前三，但利潤率確實不高。
以今年一季度為例，天合的組件出貨量為1423.3 MW，同比上漲38.7%，環(huán)比下降19.9%;收入為8.17億美元，同比上漲46.4%，環(huán)比下降15.1%。毛利率由去年第四季度的19.1%、2015年第一季度的18%降至今年前三月的17.1%。就在今年第一季，晶科能源(JKS.NYSE)已超過了天合光能，前者的出貨量達1600兆瓦，總收入8.478億美元，毛利率21.3%，同比及環(huán)比都有所上升。
天合公司分析稱，2016年第一季度企業(yè)各項數(shù)據(jù)環(huán)比下降，主要是受季行業(yè)節(jié)性周期的影響，而利潤率的下降是由于售價下降速度比成本下降速度快。做大電站業(yè)務(wù)、增強企業(yè)的產(chǎn)品附加值，可能對于提升公司利潤率會帶來一定幫助。
資本市場變化莫測
對于大部分有計劃退市的中概股來說，變幻莫測的資本市場也是另一重考驗。天合公司預(yù)計2017年第一季度將會完成私有化。然而這半年時間內(nèi)依然存在變數(shù)。
另一方面，從發(fā)出私有化要約再到中概股的回歸至少需要1~3年的時間，此后國內(nèi)股票市場的形勢無法預(yù)測。選擇借殼上市的話，企業(yè)將會面對殼不好找的現(xiàn)實問題，目前A股市場的殼資源也越來預(yù)少、也越來越貴。
資本市場的政策管制、財務(wù)成本等方面，也都會給中概股的回A帶來一些困擾。
就在今年5月，證監(jiān)會新聞發(fā)言人張曉軍在新聞例會上表示，證監(jiān)會已注意到相關(guān)輿情，按照相關(guān)法律法規(guī)，近三年已有在國外上市的5家紅籌企業(yè)通過并購重組在A股上市，市場上對此提出質(zhì)疑，認為這類企業(yè)回A有較大的特殊性，特別是對境內(nèi)外市場的明顯價差、殼資源炒作應(yīng)高度關(guān)注，證監(jiān)會注意到市場相關(guān)反應(yīng)，目前證監(jiān)會正針對這類企業(yè)通過IPO、并購重組回歸A股市場可能產(chǎn)生的影響進行分析研究。
而在財務(wù)成本風險上，私有化必須借助于專業(yè)的投資銀行、會計師、律師等外部顧問，他們的收費并不便宜；私有化發(fā)起人多會做杠桿融資來籌措資金，利息開支也是一項不容忽視的大額成本。
不過目前包括奇虎360和分眾傳媒等在內(nèi)的中概股也紛紛度過了難關(guān)，實現(xiàn)了A股上市或在準備上市過程中。有了奇虎360等先鋒隊，其他的回A中概股也就有了更多的參考對象和經(jīng)驗可學。
中國為核心業(yè)務(wù)發(fā)展區(qū)域
在天合宣布私有化的前后，公司主要高管也出現(xiàn)了變動。
2015年10月，天合“歐洲和非洲”總裁本.希爾(Ben Hill)離職。今年6月，在天合工作了2年零5個月的首席財務(wù)官(CFO)譚韌宣布離職。兩位高管的相繼去職，可能與整家企業(yè)的業(yè)務(wù)方向調(diào)整、計劃撤出美國資本市場等有關(guān)。
本.希爾所在的歐洲地區(qū)，早已不是天合的主戰(zhàn)場。從整家企業(yè)的運作來看，天合的業(yè)務(wù)重心已轉(zhuǎn)向美國和中國，這一變化也會讓中國資本市場更易于接受。
第一財經(jīng)記者了解到，2013年，中國市場占天合總收入的比重為33.3%，2015年略微下滑至28.5%;美國地區(qū)躍升為天合的第一大營銷區(qū)域，占比已在去年達到34.7%，2013年僅為17%。而歐洲市場的比重則由30.9%大幅下挫至2015年的10.9%，因此，歐洲地區(qū)高層離職也在意料之中。
此外，譚韌的離去或許也向市場傳遞出天合回歸速度的加快，畢竟未來天合退市、回A之后，整家公司的財務(wù)處理、財務(wù)管理等都與美股企業(yè)有著天壤之別。而譚韌個人的背景更側(cè)重于海外資本市場，她是美國注冊會計師，持有上海交通大學工業(yè)管理工程學士學位，也是美國弗吉尼亞理工大學的會計學碩士及該校經(jīng)濟學碩士，留在天合似乎已無必要。
一旦退市成功，天合也將成為在美光伏中概股的首案，其示范意義也十分重大。
假設(shè)該公司成功脫離“美股”身份，那么首當其沖的受益方或是天合光能董事長兼CEO高紀凡、興業(yè)及中歐基金等個人及企業(yè)。作為私有化的幕后接盤者，他們將可能獲得3倍以上回報。
收購方為高紀凡、興業(yè)基金及中歐基金旗下公司
天合的公告稱，其將被Fortun Solar和Red Viburnum等投資者財團以全現(xiàn)金交易的方式收購，估值約11億美元，預(yù)計在2017年第一季度完成。
此次出現(xiàn)的兩大私有化交易方Fortun Solar和Red Viburnum在行業(yè)內(nèi)極為少見，坊間猜測很可能是新成立的企業(yè)。
不過上述兩家投資方并非無跡可尋，高紀凡、中歐基金、興業(yè)基金等扮演了極為重要的角色。
第一財經(jīng)記者查詢公告就看到，新的兩大財團來自于四家公司、一位個人。除了天合掌舵者高紀凡外，還有上海興晟股權(quán)投資管理有限公司(下稱“興晟股權(quán)”)、上海興景(諧音)投資管理有限公司(Shanghai Xingjing Investment Management Co., Ltd.)、中歐盛世資產(chǎn)管理(上海)有限公司(下稱“中歐盛世”)、 安徽六安信實資產(chǎn)管理有限公司(Liuan Xinshi Asset Management Co., Ltd)(或各自關(guān)聯(lián)方)。
天合在2015年年末曾公布了初步私有化的接手方---高紀凡、興晟股權(quán)，當時所報出的每股11.6美元收購美國存托憑證(ADS)，與今年8月1日曝出的最終私有化價格完全一致。相對于去年年底宣布的上述2個投資方，新進者為中歐盛世、安徽六安信實等在內(nèi)的三家公司。
此前曾有消息披露，興晟股權(quán)的股東為興業(yè)銀行。實際上，興晟股權(quán)與興業(yè)銀行之間還夾雜著其他公司。興晟股權(quán)的直接股東方為興業(yè)財富資產(chǎn)管理有限公司(下稱“興業(yè)財富”)，興業(yè)財富則是興業(yè)基金的下屬全資子公司，興業(yè)基金隸屬于興業(yè)銀行。因此，興晟股權(quán)算是獲得了興業(yè)基金的“真?zhèn)?rdquo;，投資一家有潛力的回A美股企業(yè)也在情理之中。據(jù)公開資料，興晟股權(quán)的注冊資本為1100萬元人民幣，曾投資過興業(yè)奇瑞常熟汽車產(chǎn)業(yè)研發(fā)基地等一系列企業(yè)。
天合的收購名單中還隱藏著另一著名投資方中歐基金。“中歐盛世”的大股東就是中歐基金(持股51%)。中歐盛世成立于2013年9月，注冊資本2000萬人民幣，從事各類資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。中歐盛世參與過部分新能源公司的投資，如珠海普羅中歐新能源股權(quán)投資、中歐泰興新能源、青島中歐博仁新能源等。
簡而言之，一旦天合私有化成功且實現(xiàn)A股上市，那么A股的新融資方將可能收購天合退市時的投資接盤方股票，最先受益的將是私有化買家----高紀凡、興業(yè)基金和中歐基金等。
一位光伏行業(yè)的資深研究人士表示，依據(jù)目前國內(nèi)A股、天合等財務(wù)數(shù)據(jù)來推算，天合的A股市值可能在300億元人民幣以上，同時它還將享受一定的領(lǐng)導企業(yè)溢價。按照11億美元回購價、300億元以上的A股估值來看，天合的退市收購方可能獲得3倍以上的收益。
對于天合退市及回A等一些情況，今天第一財經(jīng)記者就此向該公司求證，其公司投資者關(guān)系部回應(yīng)“一切以公告為準”。
事實上，天合可能已無法忍受美國投資者對光伏企業(yè)的視而不見，離開美國回到國內(nèi)也勢在必行。
在昨日天合暴漲25.21%之后，該公司的市盈率和市凈率仍然偏低，僅為9.9倍和0.82倍。其中，0.82倍的PB遠低于上證指數(shù)、深證成指的平均PB，更不能與創(chuàng)業(yè)板6.44倍的PB相提并論。PE和PB的偏低也是美股的通病所在。
同為下游制造業(yè)務(wù)的A股上市企業(yè)億晶光電市盈率、市凈率分別是34.2倍和3.79倍，東方日升為22.1倍和3.45倍，都要遠高于天合。
多重關(guān)口考驗
雖然天合宣布了最終私有化協(xié)議，但并不意味著其私有化將毫無風浪。
一位投資者指出，天合有幾大難題要解決。
首先，天合的退市交易還需股東批準。據(jù)慣例，要通過這類合并協(xié)議，需要至少擁有三分之二股份投票表決權(quán)的股東代表在公司股東大會上予以批準。高紀凡及其公司同意這項決議，他擁有公司5.5%的已發(fā)行股票投票權(quán)。那么，更多股東是否能投出贊同票呢?
第一財經(jīng)記者對比了天合退市的收購財團、現(xiàn)有大股東等兩份名單發(fā)現(xiàn)，除了“高紀凡”本人身在兩份名單中，其余財團成員和現(xiàn)有大股東之間似乎沒有太多關(guān)聯(lián)關(guān)系。
截至4月15日，持股天合5%以上的股東分別是：Franklin Resources,Inc(富蘭克林資源),Platinum Investment Management Limited、高紀凡、Oaktree Funds等，持股數(shù)分別為14.8%、12.9%、5.9%和5.8%。高紀凡在公司的持股數(shù)從2015年2月至2016年4月都維持在5.76%到5.9%之間，沒有太多變化。天合的第一大股東富蘭克林資源是一家全球性的投資管理機構(gòu)，位于加利福尼亞，1984年上市。而Platinum Investment Management Limited則是其他多家上市公司大股東。 顯而易見的是，高紀凡及私有化的其他收購方，需說服現(xiàn)有天合的大股東們投出有利于退市的重要一票。
第二，目前天合要回到A股并獲得高溢價、高估值，還需向內(nèi)地投資者解釋其制造資產(chǎn)過于龐大、電站收入占比偏低的問題。
天合于去年的制造業(yè)務(wù)占比仍是收入的94.4%(28.667億美元)，電站項目收入僅為1.68731億美元，占比5.6%。具體制造分項看，2015年底，天合的硅錠和硅片產(chǎn)能分別為2.3GW和1.8GW，光伏電池產(chǎn)能3.5GW，組件產(chǎn)能5GW，今年天合的目標是電池產(chǎn)能5GW，組件產(chǎn)能6GW。而目前公司的電站并網(wǎng)規(guī)模還不大。今年第一季度，天合共有101.7MW的電站項目并網(wǎng)，其中24.3MW在英國，50MW在新疆，27.4MW在云南。
此外，若將天合去年197.11億元的營收放在A股光伏上市企業(yè)中，其排名位列前三，但利潤率確實不高。
以今年一季度為例，天合的組件出貨量為1423.3 MW，同比上漲38.7%，環(huán)比下降19.9%;收入為8.17億美元，同比上漲46.4%，環(huán)比下降15.1%。毛利率由去年第四季度的19.1%、2015年第一季度的18%降至今年前三月的17.1%。就在今年第一季，晶科能源(JKS.NYSE)已超過了天合光能，前者的出貨量達1600兆瓦，總收入8.478億美元，毛利率21.3%，同比及環(huán)比都有所上升。
天合公司分析稱，2016年第一季度企業(yè)各項數(shù)據(jù)環(huán)比下降，主要是受季行業(yè)節(jié)性周期的影響，而利潤率的下降是由于售價下降速度比成本下降速度快。做大電站業(yè)務(wù)、增強企業(yè)的產(chǎn)品附加值，可能對于提升公司利潤率會帶來一定幫助。
資本市場變化莫測
對于大部分有計劃退市的中概股來說，變幻莫測的資本市場也是另一重考驗。天合公司預(yù)計2017年第一季度將會完成私有化。然而這半年時間內(nèi)依然存在變數(shù)。
另一方面，從發(fā)出私有化要約再到中概股的回歸至少需要1~3年的時間，此后國內(nèi)股票市場的形勢無法預(yù)測。選擇借殼上市的話，企業(yè)將會面對殼不好找的現(xiàn)實問題，目前A股市場的殼資源也越來預(yù)少、也越來越貴。
資本市場的政策管制、財務(wù)成本等方面，也都會給中概股的回A帶來一些困擾。
就在今年5月，證監(jiān)會新聞發(fā)言人張曉軍在新聞例會上表示，證監(jiān)會已注意到相關(guān)輿情，按照相關(guān)法律法規(guī)，近三年已有在國外上市的5家紅籌企業(yè)通過并購重組在A股上市，市場上對此提出質(zhì)疑，認為這類企業(yè)回A有較大的特殊性，特別是對境內(nèi)外市場的明顯價差、殼資源炒作應(yīng)高度關(guān)注，證監(jiān)會注意到市場相關(guān)反應(yīng)，目前證監(jiān)會正針對這類企業(yè)通過IPO、并購重組回歸A股市場可能產(chǎn)生的影響進行分析研究。
而在財務(wù)成本風險上，私有化必須借助于專業(yè)的投資銀行、會計師、律師等外部顧問，他們的收費并不便宜；私有化發(fā)起人多會做杠桿融資來籌措資金，利息開支也是一項不容忽視的大額成本。
不過目前包括奇虎360和分眾傳媒等在內(nèi)的中概股也紛紛度過了難關(guān)，實現(xiàn)了A股上市或在準備上市過程中。有了奇虎360等先鋒隊，其他的回A中概股也就有了更多的參考對象和經(jīng)驗可學。
中國為核心業(yè)務(wù)發(fā)展區(qū)域
在天合宣布私有化的前后，公司主要高管也出現(xiàn)了變動。
2015年10月，天合“歐洲和非洲”總裁本.希爾(Ben Hill)離職。今年6月，在天合工作了2年零5個月的首席財務(wù)官(CFO)譚韌宣布離職。兩位高管的相繼去職，可能與整家企業(yè)的業(yè)務(wù)方向調(diào)整、計劃撤出美國資本市場等有關(guān)。
本.希爾所在的歐洲地區(qū)，早已不是天合的主戰(zhàn)場。從整家企業(yè)的運作來看，天合的業(yè)務(wù)重心已轉(zhuǎn)向美國和中國，這一變化也會讓中國資本市場更易于接受。
第一財經(jīng)記者了解到，2013年，中國市場占天合總收入的比重為33.3%，2015年略微下滑至28.5%;美國地區(qū)躍升為天合的第一大營銷區(qū)域，占比已在去年達到34.7%，2013年僅為17%。而歐洲市場的比重則由30.9%大幅下挫至2015年的10.9%，因此，歐洲地區(qū)高層離職也在意料之中。
此外，譚韌的離去或許也向市場傳遞出天合回歸速度的加快，畢竟未來天合退市、回A之后，整家公司的財務(wù)處理、財務(wù)管理等都與美股企業(yè)有著天壤之別。而譚韌個人的背景更側(cè)重于海外資本市場，她是美國注冊會計師，持有上海交通大學工業(yè)管理工程學士學位，也是美國弗吉尼亞理工大學的會計學碩士及該校經(jīng)濟學碩士，留在天合似乎已無必要。
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